2023年12月5日发(作者：范姜采蓝)

联想并购IBM PC业务后评估

4联想并购IBM PC业务背景及现状分析

4.1并购背景及过程介绍

4.1.1联想与IBM

（1）联想集团

联想集团成立于1984年，由中国科学院计算机研究所投资20万元人民币、11

名科技人员创办，到今天已经发展成为一家在信息产业内多元化发展的大型企业集

团。联想的总部设在纽约的Purchase，同时在中国北京和美国北卡罗莱纳州的罗利设

立两个主要运营中心，通过联想自己的销售机构、业务合作伙伴及与IBM的联盟，

新联想的销售网络遍及全世界。在全球66个国家拥有分支机构，166个国家开展业

务，员工超过23000名，全球超过2500个销售代表和覆盖全球的渠道销售体系，年

营业额达167亿美元，并建立了以中国北京、日本东京和美国罗利三大研发基地为

支点的全球研发架构。

1986年研制成功可将英文操作系统翻译成中文的联想式汉卡，开发出可一键上

网的个人电脑，并于2003年，推出完全创新的关联应用技术，从而确立了联想在3C

时代的的重要地位。凭借这些技术领先的个人电脑产品，联想登上了中国IT业的巅

峰，2006年联想已连续十年占据中国市场份额第一的位置。

1994年，联想在香港联合交易所成功上市；4年后，联想生产了自有品牌的第

一百万台个人电脑。2003年，联想将其英文标识从“Legend”更换为“Lenovo”，

开启专业化、国际化战略进程。2005年5月完成对IBM个人电脑事业部的收购，并

购完成后的联想拥有领先的商用笔记本产品、领先的研发和产品差异化能力、更强

大的创新能力和更丰富的产品组合[34]（联想发展历程如表4-1）。

（2）IBM集团

IBM（International Business Machines Corporation），国际商业机器公司，计算机

产业长期的领导者，总公司设在纽约州阿蒙克市，1911年创立于美国，是全球最大

的信息技术和业务解决方案公司，目前在全球有雇员30多万人，业务遍及160多个国家和地区。IBM 2008全年营业收入为1036亿美元，税前利润167亿美元，每

股收益为8.93美元。 IBM创立时的主要业务为生产销售商用打字机，后为文字处理机，很快发展到

计算机和计算机业务的相关服务，在大型/小型机和便携机(ThinkPad)方面的成就最为

瞩目。

其创立的个人计算机(PC)标准，至今仍被不断的沿用和发展。此外，IBM还在

超级计算机（主要代表有深蓝和蓝色基因），UNIX，服务器方面领先业界。软件方

面，IBM软件部(Software Group)整合有五大软件品牌，包括Lotus,WebSphere,DB2,Rational,Tivoli，在各自方面都是软件界的领先者或强有力的竞争者。截止目前，IBM

软件部也是世界第二大软件实体。

IBM还在材料、化学、物理等科学领域有很深造诣。硬盘技术即为IBM所发明，

扫描隧道显微镜(STM)，铜布线技术，原子蚀刻技术也为IBM研究院发明。

IBM目前仍然保持着拥有全世界最多专利的地位。自1993年起，IBM连续十 三年出现在全美专利注册排行榜的榜首位置。

1993年1月19日，IBM宣布1992会计年度亏损49.7亿美元，这是当时在美国

历史上最大的公司年亏损。因为这次亏损，IBM调整重大经营战略，将其重点从硬

件转向软件和服务方向。2002年，IBM通过收购专业咨询服务公司Price water house

Coopers加强其咨询能力，把重点放在推动企业解决方案的咨询、服务，软件开发以

及硬件和高价值的芯片技术；IBM近年不断加大专利组合，这是与其他公司的宝贵

交叉许可。最近，IBM已从硬件科学技术的角度将其大部分精力集中在提供咨询和

收购企业重整服务。

4.1.2并购动机

（1）IBM并购动机

2004年底，Gartner发布了警示：从2005年开始，全球PC市场将进入为时3

年的低迷时期，2006年以后PC行业的销售量增幅将从2003年—2005年间的11.3%

下降到5.7%。由于PC制造商标准化自己的部件，从网络端口到键盘，今天几乎28

所有的电脑都是用同样组件制造并按同一方式工作的，一些相互竞争的品牌有时是

在同一亚洲工厂中制造出来的，PC产业已经度过了它的黄金期。与此同时，IBM

正逐年完成其PC业务的退出任务，转向服务与软件业务，提供顾客完整解决方案。

从1999年开始停止在零售商店销售电脑，2002年外包了大量PC制造业务。从1981

年率先打开个人电脑市场到1994年之前，IBM一直是个人PC业务领域的领头羊，

但至此之后个人电脑销售额不断下滑，亏损有增无减，到1998年，个人电脑业务的

亏损已达9.92亿美元。2004年，PC业务已不再是其核心业务，税前亏损0.1亿美

元，毛利率-0.1%。完成战略转型的IBM更加专注于业务创新，将战略重点放在更高

价值领域，PC业务的剥离对IBM而言更有利于其新的战略目标的实现。 （2）联想并购动机

1997年联想凭借向首次接触电脑用户推出简便易用的廉价电脑，以及竞争对手

难以匹敌的分销网络一跃成为中国PC市场的领头羊。然而之后，国内30%的市场份

额已经触到“天花板”，市场份额正不断被Dell等国外PC巨头挤占，由于主营业务

单一，上市表现总是“高业绩、低价格”。随后，联想开始其多元化发展。从2000

年开始大规模进入互联网：与AOL联合打造FM365网站，与新东方合作建立“新

东方教育在线”；效仿IBM，2002年3月以5500万港元入主“汉普”IT咨询公司，

同年与厦华合资成立移动通信公司。2003年4月多元化战略失败的联想宣布在全球

范围内启用“Lenovo”标志开启其专业化、国际化进程，用这个品牌向欧洲和美国

市场销售电脑。但是对于只占主营业务收入3%的海外销售收入是远远难以使联想成

为真正的国际化品牌。IBM的PC业务不仅能为联想开拓全球市场带来契机，其PC

部门的研发实力、高端客户群、先进的管理系统都是联想梦寐以求的，IBM的高端

产品与联想的中低端产品相互补充[38]能使联想有机会战胜竞争对手，一跃成为销售

网络遍及全球160个国家，拥有全球广泛认知度的顶尖PC供应商。收购完成后的联

想拥有领先的商用笔记本产品、领先的研发和产品差异化能力、更强大的创新能力

和更丰富的产品组合[2]。

4.1.3并购过程

2003年底，联想着手进行细致的调查评估收购IBM的可能性，聘请诸多专业公29

司协助谈判。聘请麦肯锡作为战略顾问，全面了解IBM的PC业务和整合的可能；

聘请高盛作为并购顾问，安永、普华永道作为财务顾问，奥美公司作为公关顾问。

2004年12月8日，联想与IBM终于签署了双方酝酿长达13个月的转让协议。

根据协议，联想向IBM支付12.5亿美元，其中现金支付6.5亿美元，另外6亿美元

则以联想集团18.9%的股票作价，包括以发行价每股2.675港元向其发行最多

821234569股(占比8.9%)新股份和921636459股(占比10%)新无权投票权股份。同时

联想将承担IBM的5亿美元债务，这样实际交易额将达到17.5亿美元。同时根据

协议，联想收购IBMPC业务部，所收购的资产包括IBM所有笔记本、台式电脑业

务以及相关专利、IBM深圳合资公司(不包括其X系列生产线)，以及位于日本大和

与美国罗利的研发中心，并且联想可以在5年内使用IBM品牌，IBM的全球金融部

和全球服务部将分别成为联想在租赁和金融服务、授权外包维护服务方面的首选供

应商，联想将成为IBM的首选PC供应商。此次并购使得联想在之前PC业务规模的 基础上增长4倍，以约占全球PC市场份额的7.8%跻身PC供应商前三名，位列戴尔、

惠普之后。

2005年1月26日，3名美国共和党议员联名致信美国外国投资委员会，认为这

一并购可能危及美国国家安全。美国外国投资委员会决定，对此次展开全面调查，

45天后美国外国投资委员会宣布批准联想收购IBM个人电脑业务。2005年5月1

日，联想正式宣布完成收购IBM全球PC业务。

4.2目前现状及外部环境分析

4.2.1并购后联想集团现状

通过收购IBM PC业务，联想集团已经从一家年主营业务收入200多亿元人民币

的公司变成了160多亿美元的大公司，并且在2008年进入了世界500强。在初步完

成对IBM PC的整合之后，联想进入了一个新的也是最关键的发展时期。

2005年11月，感觉到潮流转变的联想推出了全新ThinkPad Z60，钛金属的银灰

色外壳、宽屏幕的设计彻底打破了传统的ThinkPad形象，但失去商用机稳定风格的

Z60表现并不尽如人意。2006年2月23日联想首次在海外市场（纽约）发布了3款以Lenovo

3000命名

的笔记本电脑，以抢占海外的中小企业和消费市场。2007年9月，集团海外高层承

认新品发布失败并错失了消费PC的兴起，而此时的竞争对手都将消费市场作为主攻

方向。目前全球PC前三强来自消费市场的主营业务收入比例均超过了50%，而联想

目前还不到30%。在金融危机重灾区的成熟市场、高端商用机销售锐减的双重打击

之下，联想在海外市场的业绩出现了大幅度的回落，为保住ThinkPad地位，降价冲

击终端市场，最终也牺牲了高端机的高贵血统。

2007年9月，在发布了异常亮丽的2007/2008财年第一季度财务报表后，联想

主席杨元庆对外宣称：联想已顺利完成对IBM PC并购之后的整合阶段，这次并购已

经取得了成功。乐观情绪促使集团股票一路上涨。2007年10月31日创下了8.73港

元的最高价。

2008年集团赞助奥运会，大笔赞助开支使集团减少了新品销售费用，在宣传的

当季无新品发布，奥运会后的联想依然是联想，不是三星。人力资源方面，并购后

整合了IBMPC的经理人，同时又引入Dell大批经理人，三种截然不同的企业文化磨

合降低了企业在过渡期的运作效率。

2009年1月8日，在香港联合交易所停牌一天后，联想集团在当天清晨发布公 告称：截止2008年12月31日止3个月可能面对重大亏损，当日股价跳空低开，收

于最低点1.91港元，比前一交易日下挫26%，与2007年的最高价相比，联想集团的

股价已经跌去了78%，而香港恒生指数在同期的跌幅才54%。为扭转不利局面，集

团当天宣布一系列资源调配计划：在全球范围内裁减11%的员工共计2500人，其中

包括部分高管；计划在2009年期间将副总裁以上的高管们的薪酬福利降低

30%~50%；将大中华及俄罗斯区与亚太区合并成亚太和俄罗斯区（APR），将位于加

拿大多伦多的呼叫中心迁移到美国北卡罗莱纳州[40]。

2009年1月，联想集团春节期间终于再度出手海外并购。29日，联想集团宣

布已经就收购美国技术公司Switchbox Labs达成协议。这家总部位于美国西雅图的

创业型“消费者技术”公司的技术将会用于联想集团未来的产品。曾担任微软集团

副主席的Switchbox的联合创办人麦克尔·斯沃特，将被任命为联想集团的高级副主

席，直接向联想集团CEO阿梅里奥报告业务进展情况。阿梅里奥同时表示，联想正

通过增加产品种类以迎合其最大利润区中国PC市场，应对中国个人电脑市场增长放

缓、商用电脑市场萎缩、其产品系列中低价机型不足等问题。

2009年3月25日，联想集团宣布组织架构调整，这是继1月8日，联想集团新

一轮全球架构调整，年内作的第二次调整。集团成立成熟市场（覆盖：澳大利亚、

新西兰、加拿大、以色列、日本、美国、西欧等地以及全球大客户。）与新兴市场（覆

盖：中国大陆、香港、澳门、台湾、韩国、东盟、印度、土耳其、东欧、中东、巴

基斯坦、埃及、非洲（包括南非）、俄罗斯及中亚。）两大业务集团，取代原本以地

理位置划分的全球三大区（美洲区、EMEA（欧洲、中东和非洲）、亚太与俄罗斯区），

同时，联想集团还按照产品结构划分为两个新的产品集团。这次调整使联想可以更

好地在那些相似的分属不同地理区域的市场发挥协同效应，能够迅速地适应市场，

锁定强劲增长机会，同时更有效地把资源集中到核心业务上。

新成立Think与Idea两大产品集团中：Think产品集团主要专注于关系型业务，

以及高端的交易型中小企业市场，而新的Idea产品集团专注于新兴市场和成熟市场

的主流消费者，以及交易型中小企业商用客户。与成熟市场集团、新兴市场两大业

务集团相比，产品集团更侧重后端的研发设计，而业务集团更侧重产品在前端的销

售推广。Think和Idea产品集团同时也负责其产品端到端的业务模式。

4.2.2目前所处外部环境分析

2007年8月27日，联想的跟随者，第四大PC供应商宏碁同美国第四大PC厂

商Gateway达成最终协议，以约7.1亿美元的价格收购后者在亚太地区业务。这一交

易完成之后，宏碁的年度主营业务收入将超过150亿美元，PC销量超过2000万台，

有望超过联想成为第三大PC供应商。

根据市场调查公司iSuppli发布的报告，2008年第三季度全球前三大PC厂商惠

普、戴尔、宏碁的出货量与2007年同比分别增长了13.5%、10.7%和78.8%；而联想

仅增长了7.3%，不仅低于行业平均水平，而且与第三名宏碁的差距越来越大。

在截至1月底的2009财年，戴尔公司的收入达到610亿美元，在中国的出货量

增长了28%，占全球总主营业务收入的5%，约为35亿美元。这一数字相当于戴尔

在中国最大的竞争对手联想集团2008年大中华区收入的57%。根据以往的财务报表

数据，联想集团大中华区在2008年四个季度的收入分别为9亿美元、17亿美元、19

亿美元和16亿美元，合计61亿美元，大中华区占联想集团收入的一半左右。根据

Gartner的报告，截至2008年底，戴尔公司全球市场份额为13.2%，而联想则为7.1%。 第三大PC供应商，但后继者宏碁采取同样的策略直逼联想第三的位置，同时，在中

国市场具有领先优势的联想在随着惠普、戴尔在国内的销售渗透，市场份额不断被

两家公司蚕食。在海外份额无法抢夺，国内份额却被稀释的情形下，加之受金融危

机对电子消费类产品的影响，未来联想面临更严峻的考验。

5基于并购案的后评估

5.1并购绩效评价程序设计及阶段划分

企业并购绩效评价程序要从评价目标开始，确定评价对象和评价基准，然后选

择一定的评价方法，得出初步评价结果后，再经过外部环境的因素修正得到最终并

购绩效。具体评价程序如图5-1所示： 本文主要站在企业角度，评价主体为企业内部独立的组织机构，评价目的需结合

企业的并购动机来谈，联想并购IBM PC业务动机主要为顺应国际化发展需要，增强

品牌价值，增加销售，降低成本等。评价对象为企业自身（主并购企业）。评价基准

采用标杆标准（选择惠普的相应指标作为比较基准），同时考虑时间因素。本文的评

价方法主要站在企业财务绩效微观层面，主要为定量分析，适当考虑并购过程中的

动机、价值、环境等因素的影响。

结合前面提到的评价期间的选择、联想使用IBM商标的时间轴线（图5-2所

示），本文将企业并购整合阶段划分为三层：

第一阶段（并购后第一年），并购初期以人力资源、财务、营销、生产及研发等

企业内部职能整合为主[4]，用偿债能力、资产质量衡量；

第二阶段（并购后三年），并购中期进行深层次整合，包含企业组织结构调整、

管理制度变革以及战略层面的资源配置计划、企业高层人员变动，用运营能力、盈利能力衡量；

第三阶段（并购三年后），并购后期在企业整合渐趋完成之际，着力明确并加强

新企业的核心竞争力，打造企业文化，用成长性衡量（图5-3所示）。 5.2并购绩效评价

5.2.1事件研究法

1）计算依据

本文的研究数据主要来源于香港理工大学Data Stream的统计，数据范围为2004

年12月9日至2009年4月24日香港联合交易所恒生指数（Hang Seng Index）及联想集团（lenovo）日收盘价。

具体计算步骤如下：

（1）计算市场证券组合和股票的收益率。本文采用日收益率，以香港恒生指数

作为市场证券组合，其日收益率计算公式为

（2）长期绩效表现

从累计超常收益可以看到，在联想并购IBM PC业务宣告日前，公司具有正的累

计超常收益约为3.73%，并购当年，累计超常收益达到6.88%，说明并购对于联想业 绩提升有帮助；但并购后第一年公司累计超常收益降为-5.21%，说明初期整合过程

效果不尽人意；并购后第二年公司具有极高的累计超常收益达到61.42%，表明整合

获得初步成功；但由于外部环境和内部整合的共同影响，并购后第三年公司的累计

超常收益为-24.18%，降到四年来最低水平。（如表5-3）

从图5-5中我们可以看到，签订协议日至宣告日期间累计超常收益是先升后降的

过程，但都为正的累计超常收益，后降的原因可能由于2005年1月26日，美国外国

投资委员会决定对并购展开调查引起的负面市场反应。宣告日后公司累计超常收益一

路飙升，短期绩效明显，半年后，在累计超常收益达到峰值时回落为负值，在并购当 年期末，即临近2006年5月达到最低水平，可能与发布的新品销量不佳，消耗并购

时IBM留下的大量流动负债有关；经过最低水平后，公司的累计超常收益开始上升，

于窗口期540天即2006年年末由负转正，继而为较长时期的震荡上升过程，在临近

窗口期900天即2007年末，并购后一年半时正向累计超常收益达到最大值，于是在

发布了亮丽的2007年前三季度的财务报表后，联想集团主席杨元庆就对外宣布并购

获得成功；随即震荡回落，到窗口期1260天即2008年末并购后两年半回落到近几年

最低水平。与此同时，IT业是受金融危机影响较大的行业，加之联想在2007年错失

了消费PC的兴起机会，双重压力之下，集团于2009年1月宣布集团面临截至2008

年3个月来的重大亏损，并采取了一系列的挽救措施。值得一提的是目前在接近最低

水平后，公司通过年内第二次重大组织结构调整，将战略目标向本土和亚太区域倾斜，更加关注消费电脑以及新兴市场需求，公司的累计超常收益快速上升已转为正值。

5.2.2财务指标法

通过收集联想集团从2004年至2008年中期的财务报表数据，依照评价指标，分

别从偿债能力、资产质量、运营能力、盈利能力以及成长性五个方面进行分析如下：

（1）偿债能力

从偿债能力看（如图5-6），资产负债率从2004年、2005年的不到50%，经由

2006年的消化上升到接近80%并一直保持这个水平至2008年中期。并购当年2005

年流动、速动比率大，流动比率达到1.9，速动比率达1.6；之后流动比率一直稳定

在1左右，2006年、2007年速动比率下降到0.7、0.8，2008年上升到0.9。偿债能

力指标反映联想在并购后的三年还是具有较好的短期偿债能力，但是并购后高居不

下的资产负债率可能会影响集团未来长期的偿债能力。 （2）资产质量

从资产质量看（如图5-7），并购后第一年2006年利润下滑（详见附表1、2），

资产质量却是提升的，总资产及流动资产周转情况均好于前一年，总资产周转率从

前一年的2.34提高到4.09，随后几年总资产周转率稳定在2.5左右；流动资产周转

率从前一年的3.58提高到7.55，随后几年流动资产周转率稳定在4-5之间。2006年

的特殊情况可能是由于集团发布了新品，新品的销售不佳，促使集团采取了高端产品降价冲击中端市场的策略，因而我们可以看到集团出货量增加了，收入增加，利

润却没有相应上升的情形。横向比较惠普的总资产周转率及流动资产周转率，联想

的指标都要好于惠普，说明并购后联想的资产质量状况良好。

（4）盈利能力

联想并购当年的净利润约为1.4亿美元，较之上年的1.3亿美元上涨了7.7%，2006

年有所下滑仅为2700万美元，到2007年、2008年中期净利润分别上涨到1.61亿和

4.85亿美元，2008年中期比2007年的环比增幅达到301%。

与资产质量和运营能力不同的是，联想的盈利能力（如图5-9）有相反的表现。

并购当年每股收益为1.93（美分）较前一年增长了6%，2006年急剧下降为0.25，降

幅达87%，2007年、2008年中期每股收益稳定增长，分别为1.87、5.51，其中2008

年中期的每股收益为2006年的22倍。净资产收益率方面，2006年的净资产收益率

最低，仅为3.2%，为并购当年22.4%的14.3%，2007年增加到14.8%，2008年中期

最高达到35.3%。总资产收益率方面，2005年为13.7%，经过2006年回落到3.2%后，

2007年、2008年中期虽略有增长但没有达到2005年的水平，2008年中期，总资产

收益率仅为8.7%。毛利率水平较为稳定，从2005年至2008年一直稳定在12%—15%

之间，2006年的毛利率较2005年上升了1.4%。从盈利能力角度横向比较惠普就能

发现巨大差距之所在，特别是每股收益以及总资产收益率方面。2008年中期，联想

的每股收益是5.51美分，而惠普是3.35美元；惠普的总资产收益率从2006年开始

就一直稳定在10%左右，而联想从2006年下降到3.2%之后就一直在10%水平线以

下，仅2008年中期达到8.7%。 （5）成长性

据Gartner调查分析公司公布的最新2008年全球PC出货情况显示：2008年第

四季度，全球电脑出货量达到了7810万台，比2007年第四季度同比增长1.1%，达

到2002年以来的最低水平。第四季度主要的增长动力在于超便携电脑，但是此类产

品的增长造成计算机产品的整体收入下降，ASP（平均售价）大幅下降，低价系统

PC销售额持续增长。据估计2008年全球PC出货量为30220万台，比2007年全年

增加10.9%。

2008年五大PC制造商第四季度出货量：惠普为1490万台，市场份额19.1%，

同比（2007年第四季度）增长3.5%；戴尔为1030万台，市场份额13.2%，同比降

低5.9%；宏碁为960万台，市场份额12.3%，同比增长31.1%；联想为955万台，

市场份额7.1%，同比降低4.5%；东芝为360万台，市场份额4.7%，同比增长20.7%；

全球市场其他品牌出货量3400万台，市场份额43.6%，同比降低4.6%。（以上数据

包括个人电脑、移动PC和x86服务器产品。所有数字基于2008年第四季度销售和

2007年第四季度销售）。从成长性角度看（如图5-10），2008年末联想的市场份

额呈下降趋势，与第三位宏碁竞争激烈。在前五名的厂商中，仅联想与戴尔的同比

是下降的，说明同样采取低成本策略的两大厂商未来考验严峻，同时要考虑向其他

厂商学习，通过差异化的产品来挽救下滑的份额。 由2009年2月发布的2008/2009财年第三季度报表，截至2008年9月30日，

联想集团虽然总销售收入同比增长了5%达到85.39亿美元，但其净利润却同比减少

了4500万美元，仅为1.34亿美元，利润大幅下滑了22%。企业遭遇截止2008年

12月31日3个月前所未有的亏损。从全球五大PC厂商的增长率看，联想是唯一一

家低于全球PC市场平均增长率且增长仅为一位数的厂商。市场份额也不断受到挤

压，一年前还以全球PC市场8%的份额排在第三位，如今已被宏碁取代，而且距离

在不断拉大。联想在国内的领先优势也在不断缩小，中国的市场占有率已从去年第

一季度的35%下滑到今年同期的25%，而惠普的市场份额已超过10%，第三名戴尔

则逼近10%。

从财务指标看，联想并购后的偿债能力、资产质量以及运营能力有较好表现，

但是盈利能力与标杆企业相比还是差距较远，加之2008年末至2009年第一季度的

亏损，市场份额不断下降，联想还未平稳渡过并购整合的第二阶段。

综合比较事件研究法和财务指标法，两种方法的绩效评价结果基本一致，但事件

研究法对并购绩效的评价更显著，反应更快，可以为企业预测作参考。相对于事件研

究法，财务指标法研究具有一定的滞后性，但其中的总资产收益率（ROA）较其他财

务指标更能反映企业实际情况（与前述并购评价方法中财务指标法推荐指标相一致）。

其他财务指标能正确反映2005年、2006年、2007年的绩效情况，但由于报表为中期

报表，不能完全反映2008年全年的真实情形，因而我们看到截至2008年中期集团的

财务表现是不错的，截至2008年7月总营业务收入达到167.88亿美元，首度进入全 球500强企业排行榜，其他指标表现较累计超常收益最高的2007年还要好。

5.3并购后评估

并购之后的联想，在组织内部一直进行着调整，从组织结构、产品到人力资源，

几乎每年都有新变化。企业并购，什么时候或是什么迹象表明整合成功，是个很难

的命题，当联想主席杨元庆看到2007年出色的财务表现（较高的累计超常收益）就

对外宣布并购整合成功，结果却在2009年遭遇重挫。从市场表现看，公司业绩起伏

不定，但2009年的累计超常收益正向上升又有一丝业绩增长的希望；单从财务表现看，不管从绝对数还是横向比较惠普的相关相对指标（除了2005年后资产负债率和

总资产收益率表现略弱，其他指标均优于惠普，见图5-11），我们确实很难分辨。

后评估方法最大的特点就是动态跟踪、反馈，时刻围绕预期目标。在评价并购

绩效时，除却看市场表现及企业财务状况外，还要看绩效与预期目标是否一致，达

到或超过阶段性的目标，我们就可确认并购取得阶段性成功，并且这里的预期目标

不是确定值，它会根据企业的外部环境及其它不可控因素相调整。

企业后评估预期目标主要来自于企业整体战略目标的分解。自从2004年新的三

年规划集团重新确立以个人电脑及相关产品（包括笔记本电脑、服务器、外部设备

等）为企业核心业务以来，联想集团确立了以追求卓越的营运效率、建立紧密的客

户关系、在重点业务上取胜、盈利性地扩大规模、打造强大的品牌—五大战略支柱，

在战略目标的指导下，集团把过去数年间取得成效的主要业绩指标和举措纳入[追求

卓越的营运效率]、[盈利性地扩大规模]、[打造强大的品牌]等战略支柱中。而[建立

紧密的客户关系]、[在重点业务上取胜]则为新的战略重点。 1）追求卓越运营效率

追求卓越的运营效率是联想盈利性增长不可或缺的部分。两年来联想不断改进

各项管理流程以改善全球供应链效率。在简化包括物流网络的全球供应架构后，集

团笔记本及台式电脑的服务功能进一步提升了10%，并使2007/2008财年每台电脑端46

对端供应链成本较2006/2007财年同期降低了17%。

2）建立紧密的客户关系

（1）提供最高等级的服务。联想于2007/2008财年开始进行联想客户支援调查，

并将其引入成为管理系统中一个指标，同时设计、推行一套指标以便专注于客户相

关表现和其它改善客户体验的领域。

（2）设计及技术的领导地位。对品质的不懈努力令其在2007年完成全面的国

际审计后保持[ISO 9001]认证。世界级的设计队伍曾设计出多个获奖及备受好评的商

业化产品。

3）在重点业务上取胜

基于市场需求趋势及联想现有的业务组合，确立消费电脑、工作站和服务器及

新兴市场为其三大重点业务。

（1）消费电脑。2007/2008财年，消费个人电脑占全球市场超过42%，联想推

出以消费客户为主的[Idea Pad]笔记本电脑及[Idea Centre]台式电脑，正式进军全球消

费市场。

（2）工作站及服务器。联想正向全球扩展实现利润更高的工作站及服务器业务。

2007年十一月推出的[Think Station]系列在推出数月后即获全球大型用户订单并赢得

行内赞誉。同时，利用交易型业务模式来把握中小企业在成熟市场及新兴市场的商

机。2008年进军全球服务器市场，生产占整个服务器市场超50%的X86服务器，

专注把握中小型企业商机。

（3）新兴市场。联想已在中国以外市场拓展交易型业务模式，为进军新兴市场

打下良好基础。

4）盈利性地扩大规模

（1）扩大产品的领导地位。联想通过专注个人电脑市场的重点产品，发展技术

趋势，持续创新设计，扩大产品领导地位，与此同时联想还不断开发适合产品满足

客户需求。

（2）助力在中国及大型企业市场的业务基础。 （3）扩大关系型及交易型业务模式。联想自专注调整客户细分及关系型客户管理后，盈利能力大幅提高。未来业务焦点仍在服务重点客户及提高中型企业市场的

份额上。交易型业务在2007/2008财年占联想除大中华地区外个人电脑销售额约

35%。

（4）加快高利润周边业务的发展。除个人电脑业务增长外，联想的延长保修期

配比率2007/2008财年比2006/2007财年上升13%，销售额增加约57%。2007/2008

财年软件及外设业务销售额增长速度高于市场，比2006/2007财年上升19%，尤以中

国市场增长最为强劲。

5）打造强大的品牌

2007/2008财年，联想在市场推广及品牌打造方面成绩斐然。不仅是奥运会、

AT&T威廉一级方程式车队及NBA赞助商，还在机场及火车站投放广告。经过努力，

在2007/2008财年，联想的品牌知名度提高了28%，顾客考虑购买率增加了15%，

品牌形象提升了13%。

结合战略目标完成情况，整体看，并购后的联想已经平稳渡过了并购第一阶段，

初步整合成功，目前依然处在并购第二阶段，虽然面临艰难处境，随着新一轮战略

组织架构的调整和完善，企业业绩有望得到提升。

2023年12月5日发(作者：范姜采蓝)

联想并购IBM PC业务后评估

4联想并购IBM PC业务背景及现状分析

4.1并购背景及过程介绍

4.1.1联想与IBM

（1）联想集团

联想集团成立于1984年，由中国科学院计算机研究所投资20万元人民币、11

名科技人员创办，到今天已经发展成为一家在信息产业内多元化发展的大型企业集

团。联想的总部设在纽约的Purchase，同时在中国北京和美国北卡罗莱纳州的罗利设

立两个主要运营中心，通过联想自己的销售机构、业务合作伙伴及与IBM的联盟，

新联想的销售网络遍及全世界。在全球66个国家拥有分支机构，166个国家开展业

务，员工超过23000名，全球超过2500个销售代表和覆盖全球的渠道销售体系，年

营业额达167亿美元，并建立了以中国北京、日本东京和美国罗利三大研发基地为

支点的全球研发架构。

1986年研制成功可将英文操作系统翻译成中文的联想式汉卡，开发出可一键上

网的个人电脑，并于2003年，推出完全创新的关联应用技术，从而确立了联想在3C

时代的的重要地位。凭借这些技术领先的个人电脑产品，联想登上了中国IT业的巅

峰，2006年联想已连续十年占据中国市场份额第一的位置。

1994年，联想在香港联合交易所成功上市；4年后，联想生产了自有品牌的第

一百万台个人电脑。2003年，联想将其英文标识从“Legend”更换为“Lenovo”，

开启专业化、国际化战略进程。2005年5月完成对IBM个人电脑事业部的收购，并

购完成后的联想拥有领先的商用笔记本产品、领先的研发和产品差异化能力、更强

大的创新能力和更丰富的产品组合[34]（联想发展历程如表4-1）。

（2）IBM集团

IBM（International Business Machines Corporation），国际商业机器公司，计算机

产业长期的领导者，总公司设在纽约州阿蒙克市，1911年创立于美国，是全球最大

的信息技术和业务解决方案公司，目前在全球有雇员30多万人，业务遍及160多个国家和地区。IBM 2008全年营业收入为1036亿美元，税前利润167亿美元，每

股收益为8.93美元。 IBM创立时的主要业务为生产销售商用打字机，后为文字处理机，很快发展到

计算机和计算机业务的相关服务，在大型/小型机和便携机(ThinkPad)方面的成就最为

瞩目。

其创立的个人计算机(PC)标准，至今仍被不断的沿用和发展。此外，IBM还在

超级计算机（主要代表有深蓝和蓝色基因），UNIX，服务器方面领先业界。软件方

面，IBM软件部(Software Group)整合有五大软件品牌，包括Lotus,WebSphere,DB2,Rational,Tivoli，在各自方面都是软件界的领先者或强有力的竞争者。截止目前，IBM

软件部也是世界第二大软件实体。

IBM还在材料、化学、物理等科学领域有很深造诣。硬盘技术即为IBM所发明，

扫描隧道显微镜(STM)，铜布线技术，原子蚀刻技术也为IBM研究院发明。

IBM目前仍然保持着拥有全世界最多专利的地位。自1993年起，IBM连续十 三年出现在全美专利注册排行榜的榜首位置。

1993年1月19日，IBM宣布1992会计年度亏损49.7亿美元，这是当时在美国

历史上最大的公司年亏损。因为这次亏损，IBM调整重大经营战略，将其重点从硬

件转向软件和服务方向。2002年，IBM通过收购专业咨询服务公司Price water house

Coopers加强其咨询能力，把重点放在推动企业解决方案的咨询、服务，软件开发以

及硬件和高价值的芯片技术；IBM近年不断加大专利组合，这是与其他公司的宝贵

交叉许可。最近，IBM已从硬件科学技术的角度将其大部分精力集中在提供咨询和

收购企业重整服务。

4.1.2并购动机

（1）IBM并购动机

2004年底，Gartner发布了警示：从2005年开始，全球PC市场将进入为时3

年的低迷时期，2006年以后PC行业的销售量增幅将从2003年—2005年间的11.3%

下降到5.7%。由于PC制造商标准化自己的部件，从网络端口到键盘，今天几乎28

所有的电脑都是用同样组件制造并按同一方式工作的，一些相互竞争的品牌有时是

在同一亚洲工厂中制造出来的，PC产业已经度过了它的黄金期。与此同时，IBM

正逐年完成其PC业务的退出任务，转向服务与软件业务，提供顾客完整解决方案。

从1999年开始停止在零售商店销售电脑，2002年外包了大量PC制造业务。从1981

年率先打开个人电脑市场到1994年之前，IBM一直是个人PC业务领域的领头羊，

但至此之后个人电脑销售额不断下滑，亏损有增无减，到1998年，个人电脑业务的

亏损已达9.92亿美元。2004年，PC业务已不再是其核心业务，税前亏损0.1亿美

元，毛利率-0.1%。完成战略转型的IBM更加专注于业务创新，将战略重点放在更高

价值领域，PC业务的剥离对IBM而言更有利于其新的战略目标的实现。 （2）联想并购动机

1997年联想凭借向首次接触电脑用户推出简便易用的廉价电脑，以及竞争对手

难以匹敌的分销网络一跃成为中国PC市场的领头羊。然而之后，国内30%的市场份

额已经触到“天花板”，市场份额正不断被Dell等国外PC巨头挤占，由于主营业务

单一，上市表现总是“高业绩、低价格”。随后，联想开始其多元化发展。从2000

年开始大规模进入互联网：与AOL联合打造FM365网站，与新东方合作建立“新

东方教育在线”；效仿IBM，2002年3月以5500万港元入主“汉普”IT咨询公司，

同年与厦华合资成立移动通信公司。2003年4月多元化战略失败的联想宣布在全球

范围内启用“Lenovo”标志开启其专业化、国际化进程，用这个品牌向欧洲和美国

市场销售电脑。但是对于只占主营业务收入3%的海外销售收入是远远难以使联想成

为真正的国际化品牌。IBM的PC业务不仅能为联想开拓全球市场带来契机，其PC

部门的研发实力、高端客户群、先进的管理系统都是联想梦寐以求的，IBM的高端

产品与联想的中低端产品相互补充[38]能使联想有机会战胜竞争对手，一跃成为销售

网络遍及全球160个国家，拥有全球广泛认知度的顶尖PC供应商。收购完成后的联

想拥有领先的商用笔记本产品、领先的研发和产品差异化能力、更强大的创新能力

和更丰富的产品组合[2]。

4.1.3并购过程

2003年底，联想着手进行细致的调查评估收购IBM的可能性，聘请诸多专业公29

司协助谈判。聘请麦肯锡作为战略顾问，全面了解IBM的PC业务和整合的可能；

聘请高盛作为并购顾问，安永、普华永道作为财务顾问，奥美公司作为公关顾问。

2004年12月8日，联想与IBM终于签署了双方酝酿长达13个月的转让协议。

根据协议，联想向IBM支付12.5亿美元，其中现金支付6.5亿美元，另外6亿美元

则以联想集团18.9%的股票作价，包括以发行价每股2.675港元向其发行最多

821234569股(占比8.9%)新股份和921636459股(占比10%)新无权投票权股份。同时

联想将承担IBM的5亿美元债务，这样实际交易额将达到17.5亿美元。同时根据

协议，联想收购IBMPC业务部，所收购的资产包括IBM所有笔记本、台式电脑业

务以及相关专利、IBM深圳合资公司(不包括其X系列生产线)，以及位于日本大和

与美国罗利的研发中心，并且联想可以在5年内使用IBM品牌，IBM的全球金融部

和全球服务部将分别成为联想在租赁和金融服务、授权外包维护服务方面的首选供

应商，联想将成为IBM的首选PC供应商。此次并购使得联想在之前PC业务规模的 基础上增长4倍，以约占全球PC市场份额的7.8%跻身PC供应商前三名，位列戴尔、

惠普之后。

2005年1月26日，3名美国共和党议员联名致信美国外国投资委员会，认为这

一并购可能危及美国国家安全。美国外国投资委员会决定，对此次展开全面调查，

45天后美国外国投资委员会宣布批准联想收购IBM个人电脑业务。2005年5月1

日，联想正式宣布完成收购IBM全球PC业务。

4.2目前现状及外部环境分析

4.2.1并购后联想集团现状

通过收购IBM PC业务，联想集团已经从一家年主营业务收入200多亿元人民币

的公司变成了160多亿美元的大公司，并且在2008年进入了世界500强。在初步完

成对IBM PC的整合之后，联想进入了一个新的也是最关键的发展时期。

2005年11月，感觉到潮流转变的联想推出了全新ThinkPad Z60，钛金属的银灰

色外壳、宽屏幕的设计彻底打破了传统的ThinkPad形象，但失去商用机稳定风格的

Z60表现并不尽如人意。2006年2月23日联想首次在海外市场（纽约）发布了3款以Lenovo

3000命名

的笔记本电脑，以抢占海外的中小企业和消费市场。2007年9月，集团海外高层承

认新品发布失败并错失了消费PC的兴起，而此时的竞争对手都将消费市场作为主攻

方向。目前全球PC前三强来自消费市场的主营业务收入比例均超过了50%，而联想

目前还不到30%。在金融危机重灾区的成熟市场、高端商用机销售锐减的双重打击

之下，联想在海外市场的业绩出现了大幅度的回落，为保住ThinkPad地位，降价冲

击终端市场，最终也牺牲了高端机的高贵血统。

2007年9月，在发布了异常亮丽的2007/2008财年第一季度财务报表后，联想

主席杨元庆对外宣称：联想已顺利完成对IBM PC并购之后的整合阶段，这次并购已

经取得了成功。乐观情绪促使集团股票一路上涨。2007年10月31日创下了8.73港

元的最高价。

2008年集团赞助奥运会，大笔赞助开支使集团减少了新品销售费用，在宣传的

当季无新品发布，奥运会后的联想依然是联想，不是三星。人力资源方面，并购后

整合了IBMPC的经理人，同时又引入Dell大批经理人，三种截然不同的企业文化磨

合降低了企业在过渡期的运作效率。

2009年1月8日，在香港联合交易所停牌一天后，联想集团在当天清晨发布公 告称：截止2008年12月31日止3个月可能面对重大亏损，当日股价跳空低开，收

于最低点1.91港元，比前一交易日下挫26%，与2007年的最高价相比，联想集团的

股价已经跌去了78%，而香港恒生指数在同期的跌幅才54%。为扭转不利局面，集

团当天宣布一系列资源调配计划：在全球范围内裁减11%的员工共计2500人，其中

包括部分高管；计划在2009年期间将副总裁以上的高管们的薪酬福利降低

30%~50%；将大中华及俄罗斯区与亚太区合并成亚太和俄罗斯区（APR），将位于加

拿大多伦多的呼叫中心迁移到美国北卡罗莱纳州[40]。

2009年1月，联想集团春节期间终于再度出手海外并购。29日，联想集团宣

布已经就收购美国技术公司Switchbox Labs达成协议。这家总部位于美国西雅图的

创业型“消费者技术”公司的技术将会用于联想集团未来的产品。曾担任微软集团

副主席的Switchbox的联合创办人麦克尔·斯沃特，将被任命为联想集团的高级副主

席，直接向联想集团CEO阿梅里奥报告业务进展情况。阿梅里奥同时表示，联想正

通过增加产品种类以迎合其最大利润区中国PC市场，应对中国个人电脑市场增长放

缓、商用电脑市场萎缩、其产品系列中低价机型不足等问题。

2009年3月25日，联想集团宣布组织架构调整，这是继1月8日，联想集团新

一轮全球架构调整，年内作的第二次调整。集团成立成熟市场（覆盖：澳大利亚、

新西兰、加拿大、以色列、日本、美国、西欧等地以及全球大客户。）与新兴市场（覆

盖：中国大陆、香港、澳门、台湾、韩国、东盟、印度、土耳其、东欧、中东、巴

基斯坦、埃及、非洲（包括南非）、俄罗斯及中亚。）两大业务集团，取代原本以地

理位置划分的全球三大区（美洲区、EMEA（欧洲、中东和非洲）、亚太与俄罗斯区），

同时，联想集团还按照产品结构划分为两个新的产品集团。这次调整使联想可以更

好地在那些相似的分属不同地理区域的市场发挥协同效应，能够迅速地适应市场，

锁定强劲增长机会，同时更有效地把资源集中到核心业务上。

新成立Think与Idea两大产品集团中：Think产品集团主要专注于关系型业务，

以及高端的交易型中小企业市场，而新的Idea产品集团专注于新兴市场和成熟市场

的主流消费者，以及交易型中小企业商用客户。与成熟市场集团、新兴市场两大业

务集团相比，产品集团更侧重后端的研发设计，而业务集团更侧重产品在前端的销

售推广。Think和Idea产品集团同时也负责其产品端到端的业务模式。

4.2.2目前所处外部环境分析

2007年8月27日，联想的跟随者，第四大PC供应商宏碁同美国第四大PC厂

商Gateway达成最终协议，以约7.1亿美元的价格收购后者在亚太地区业务。这一交

易完成之后，宏碁的年度主营业务收入将超过150亿美元，PC销量超过2000万台，

有望超过联想成为第三大PC供应商。

根据市场调查公司iSuppli发布的报告，2008年第三季度全球前三大PC厂商惠

普、戴尔、宏碁的出货量与2007年同比分别增长了13.5%、10.7%和78.8%；而联想

仅增长了7.3%，不仅低于行业平均水平，而且与第三名宏碁的差距越来越大。

在截至1月底的2009财年，戴尔公司的收入达到610亿美元，在中国的出货量

增长了28%，占全球总主营业务收入的5%，约为35亿美元。这一数字相当于戴尔

在中国最大的竞争对手联想集团2008年大中华区收入的57%。根据以往的财务报表

数据，联想集团大中华区在2008年四个季度的收入分别为9亿美元、17亿美元、19

亿美元和16亿美元，合计61亿美元，大中华区占联想集团收入的一半左右。根据

Gartner的报告，截至2008年底，戴尔公司全球市场份额为13.2%，而联想则为7.1%。 第三大PC供应商，但后继者宏碁采取同样的策略直逼联想第三的位置，同时，在中

国市场具有领先优势的联想在随着惠普、戴尔在国内的销售渗透，市场份额不断被

两家公司蚕食。在海外份额无法抢夺，国内份额却被稀释的情形下，加之受金融危

机对电子消费类产品的影响，未来联想面临更严峻的考验。

5基于并购案的后评估

5.1并购绩效评价程序设计及阶段划分

企业并购绩效评价程序要从评价目标开始，确定评价对象和评价基准，然后选

择一定的评价方法，得出初步评价结果后，再经过外部环境的因素修正得到最终并

购绩效。具体评价程序如图5-1所示： 本文主要站在企业角度，评价主体为企业内部独立的组织机构，评价目的需结合

企业的并购动机来谈，联想并购IBM PC业务动机主要为顺应国际化发展需要，增强

品牌价值，增加销售，降低成本等。评价对象为企业自身（主并购企业）。评价基准

采用标杆标准（选择惠普的相应指标作为比较基准），同时考虑时间因素。本文的评

价方法主要站在企业财务绩效微观层面，主要为定量分析，适当考虑并购过程中的

动机、价值、环境等因素的影响。

结合前面提到的评价期间的选择、联想使用IBM商标的时间轴线（图5-2所

示），本文将企业并购整合阶段划分为三层：

第一阶段（并购后第一年），并购初期以人力资源、财务、营销、生产及研发等

企业内部职能整合为主[4]，用偿债能力、资产质量衡量；

第二阶段（并购后三年），并购中期进行深层次整合，包含企业组织结构调整、

管理制度变革以及战略层面的资源配置计划、企业高层人员变动，用运营能力、盈利能力衡量；

第三阶段（并购三年后），并购后期在企业整合渐趋完成之际，着力明确并加强

新企业的核心竞争力，打造企业文化，用成长性衡量（图5-3所示）。 5.2并购绩效评价

5.2.1事件研究法

1）计算依据

本文的研究数据主要来源于香港理工大学Data Stream的统计，数据范围为2004

年12月9日至2009年4月24日香港联合交易所恒生指数（Hang Seng Index）及联想集团（lenovo）日收盘价。

具体计算步骤如下：

（1）计算市场证券组合和股票的收益率。本文采用日收益率，以香港恒生指数

作为市场证券组合，其日收益率计算公式为

（2）长期绩效表现

从累计超常收益可以看到，在联想并购IBM PC业务宣告日前，公司具有正的累

计超常收益约为3.73%，并购当年，累计超常收益达到6.88%，说明并购对于联想业 绩提升有帮助；但并购后第一年公司累计超常收益降为-5.21%，说明初期整合过程

效果不尽人意；并购后第二年公司具有极高的累计超常收益达到61.42%，表明整合

获得初步成功；但由于外部环境和内部整合的共同影响，并购后第三年公司的累计

超常收益为-24.18%，降到四年来最低水平。（如表5-3）

从图5-5中我们可以看到，签订协议日至宣告日期间累计超常收益是先升后降的

过程，但都为正的累计超常收益，后降的原因可能由于2005年1月26日，美国外国

投资委员会决定对并购展开调查引起的负面市场反应。宣告日后公司累计超常收益一

路飙升，短期绩效明显，半年后，在累计超常收益达到峰值时回落为负值，在并购当 年期末，即临近2006年5月达到最低水平，可能与发布的新品销量不佳，消耗并购

时IBM留下的大量流动负债有关；经过最低水平后，公司的累计超常收益开始上升，

于窗口期540天即2006年年末由负转正，继而为较长时期的震荡上升过程，在临近

窗口期900天即2007年末，并购后一年半时正向累计超常收益达到最大值，于是在

发布了亮丽的2007年前三季度的财务报表后，联想集团主席杨元庆就对外宣布并购

获得成功；随即震荡回落，到窗口期1260天即2008年末并购后两年半回落到近几年

最低水平。与此同时，IT业是受金融危机影响较大的行业，加之联想在2007年错失

了消费PC的兴起机会，双重压力之下，集团于2009年1月宣布集团面临截至2008

年3个月来的重大亏损，并采取了一系列的挽救措施。值得一提的是目前在接近最低

水平后，公司通过年内第二次重大组织结构调整，将战略目标向本土和亚太区域倾斜，更加关注消费电脑以及新兴市场需求，公司的累计超常收益快速上升已转为正值。

5.2.2财务指标法

通过收集联想集团从2004年至2008年中期的财务报表数据，依照评价指标，分

别从偿债能力、资产质量、运营能力、盈利能力以及成长性五个方面进行分析如下：

（1）偿债能力

从偿债能力看（如图5-6），资产负债率从2004年、2005年的不到50%，经由

2006年的消化上升到接近80%并一直保持这个水平至2008年中期。并购当年2005

年流动、速动比率大，流动比率达到1.9，速动比率达1.6；之后流动比率一直稳定

在1左右，2006年、2007年速动比率下降到0.7、0.8，2008年上升到0.9。偿债能

力指标反映联想在并购后的三年还是具有较好的短期偿债能力，但是并购后高居不

下的资产负债率可能会影响集团未来长期的偿债能力。 （2）资产质量

从资产质量看（如图5-7），并购后第一年2006年利润下滑（详见附表1、2），

资产质量却是提升的，总资产及流动资产周转情况均好于前一年，总资产周转率从

前一年的2.34提高到4.09，随后几年总资产周转率稳定在2.5左右；流动资产周转

率从前一年的3.58提高到7.55，随后几年流动资产周转率稳定在4-5之间。2006年

的特殊情况可能是由于集团发布了新品，新品的销售不佳，促使集团采取了高端产品降价冲击中端市场的策略，因而我们可以看到集团出货量增加了，收入增加，利

润却没有相应上升的情形。横向比较惠普的总资产周转率及流动资产周转率，联想

的指标都要好于惠普，说明并购后联想的资产质量状况良好。

（4）盈利能力

联想并购当年的净利润约为1.4亿美元，较之上年的1.3亿美元上涨了7.7%，2006

年有所下滑仅为2700万美元，到2007年、2008年中期净利润分别上涨到1.61亿和

4.85亿美元，2008年中期比2007年的环比增幅达到301%。

与资产质量和运营能力不同的是，联想的盈利能力（如图5-9）有相反的表现。

并购当年每股收益为1.93（美分）较前一年增长了6%，2006年急剧下降为0.25，降

幅达87%，2007年、2008年中期每股收益稳定增长，分别为1.87、5.51，其中2008

年中期的每股收益为2006年的22倍。净资产收益率方面，2006年的净资产收益率

最低，仅为3.2%，为并购当年22.4%的14.3%，2007年增加到14.8%，2008年中期

最高达到35.3%。总资产收益率方面，2005年为13.7%，经过2006年回落到3.2%后，

2007年、2008年中期虽略有增长但没有达到2005年的水平，2008年中期，总资产

收益率仅为8.7%。毛利率水平较为稳定，从2005年至2008年一直稳定在12%—15%

之间，2006年的毛利率较2005年上升了1.4%。从盈利能力角度横向比较惠普就能

发现巨大差距之所在，特别是每股收益以及总资产收益率方面。2008年中期，联想

的每股收益是5.51美分，而惠普是3.35美元；惠普的总资产收益率从2006年开始

就一直稳定在10%左右，而联想从2006年下降到3.2%之后就一直在10%水平线以

下，仅2008年中期达到8.7%。 （5）成长性

据Gartner调查分析公司公布的最新2008年全球PC出货情况显示：2008年第

四季度，全球电脑出货量达到了7810万台，比2007年第四季度同比增长1.1%，达

到2002年以来的最低水平。第四季度主要的增长动力在于超便携电脑，但是此类产

品的增长造成计算机产品的整体收入下降，ASP（平均售价）大幅下降，低价系统

PC销售额持续增长。据估计2008年全球PC出货量为30220万台，比2007年全年

增加10.9%。

2008年五大PC制造商第四季度出货量：惠普为1490万台，市场份额19.1%，

同比（2007年第四季度）增长3.5%；戴尔为1030万台，市场份额13.2%，同比降

低5.9%；宏碁为960万台，市场份额12.3%，同比增长31.1%；联想为955万台，

市场份额7.1%，同比降低4.5%；东芝为360万台，市场份额4.7%，同比增长20.7%；

全球市场其他品牌出货量3400万台，市场份额43.6%，同比降低4.6%。（以上数据

包括个人电脑、移动PC和x86服务器产品。所有数字基于2008年第四季度销售和

2007年第四季度销售）。从成长性角度看（如图5-10），2008年末联想的市场份

额呈下降趋势，与第三位宏碁竞争激烈。在前五名的厂商中，仅联想与戴尔的同比

是下降的，说明同样采取低成本策略的两大厂商未来考验严峻，同时要考虑向其他

厂商学习，通过差异化的产品来挽救下滑的份额。 由2009年2月发布的2008/2009财年第三季度报表，截至2008年9月30日，

联想集团虽然总销售收入同比增长了5%达到85.39亿美元，但其净利润却同比减少

了4500万美元，仅为1.34亿美元，利润大幅下滑了22%。企业遭遇截止2008年

12月31日3个月前所未有的亏损。从全球五大PC厂商的增长率看，联想是唯一一

家低于全球PC市场平均增长率且增长仅为一位数的厂商。市场份额也不断受到挤

压，一年前还以全球PC市场8%的份额排在第三位，如今已被宏碁取代，而且距离

在不断拉大。联想在国内的领先优势也在不断缩小，中国的市场占有率已从去年第

一季度的35%下滑到今年同期的25%，而惠普的市场份额已超过10%，第三名戴尔

则逼近10%。

从财务指标看，联想并购后的偿债能力、资产质量以及运营能力有较好表现，

但是盈利能力与标杆企业相比还是差距较远，加之2008年末至2009年第一季度的

亏损，市场份额不断下降，联想还未平稳渡过并购整合的第二阶段。

综合比较事件研究法和财务指标法，两种方法的绩效评价结果基本一致，但事件

研究法对并购绩效的评价更显著，反应更快，可以为企业预测作参考。相对于事件研

究法，财务指标法研究具有一定的滞后性，但其中的总资产收益率（ROA）较其他财

务指标更能反映企业实际情况（与前述并购评价方法中财务指标法推荐指标相一致）。

其他财务指标能正确反映2005年、2006年、2007年的绩效情况，但由于报表为中期

报表，不能完全反映2008年全年的真实情形，因而我们看到截至2008年中期集团的

财务表现是不错的，截至2008年7月总营业务收入达到167.88亿美元，首度进入全 球500强企业排行榜，其他指标表现较累计超常收益最高的2007年还要好。

5.3并购后评估

并购之后的联想，在组织内部一直进行着调整，从组织结构、产品到人力资源，

几乎每年都有新变化。企业并购，什么时候或是什么迹象表明整合成功，是个很难

的命题，当联想主席杨元庆看到2007年出色的财务表现（较高的累计超常收益）就

对外宣布并购整合成功，结果却在2009年遭遇重挫。从市场表现看，公司业绩起伏

不定，但2009年的累计超常收益正向上升又有一丝业绩增长的希望；单从财务表现看，不管从绝对数还是横向比较惠普的相关相对指标（除了2005年后资产负债率和

总资产收益率表现略弱，其他指标均优于惠普，见图5-11），我们确实很难分辨。

后评估方法最大的特点就是动态跟踪、反馈，时刻围绕预期目标。在评价并购

绩效时，除却看市场表现及企业财务状况外，还要看绩效与预期目标是否一致，达

到或超过阶段性的目标，我们就可确认并购取得阶段性成功，并且这里的预期目标

不是确定值，它会根据企业的外部环境及其它不可控因素相调整。

企业后评估预期目标主要来自于企业整体战略目标的分解。自从2004年新的三

年规划集团重新确立以个人电脑及相关产品（包括笔记本电脑、服务器、外部设备

等）为企业核心业务以来，联想集团确立了以追求卓越的营运效率、建立紧密的客

户关系、在重点业务上取胜、盈利性地扩大规模、打造强大的品牌—五大战略支柱，

在战略目标的指导下，集团把过去数年间取得成效的主要业绩指标和举措纳入[追求

卓越的营运效率]、[盈利性地扩大规模]、[打造强大的品牌]等战略支柱中。而[建立

紧密的客户关系]、[在重点业务上取胜]则为新的战略重点。 1）追求卓越运营效率

追求卓越的运营效率是联想盈利性增长不可或缺的部分。两年来联想不断改进

各项管理流程以改善全球供应链效率。在简化包括物流网络的全球供应架构后，集

团笔记本及台式电脑的服务功能进一步提升了10%，并使2007/2008财年每台电脑端46

对端供应链成本较2006/2007财年同期降低了17%。

2）建立紧密的客户关系

（1）提供最高等级的服务。联想于2007/2008财年开始进行联想客户支援调查，

并将其引入成为管理系统中一个指标，同时设计、推行一套指标以便专注于客户相

关表现和其它改善客户体验的领域。

（2）设计及技术的领导地位。对品质的不懈努力令其在2007年完成全面的国

际审计后保持[ISO 9001]认证。世界级的设计队伍曾设计出多个获奖及备受好评的商

业化产品。

3）在重点业务上取胜

基于市场需求趋势及联想现有的业务组合，确立消费电脑、工作站和服务器及

新兴市场为其三大重点业务。

（1）消费电脑。2007/2008财年，消费个人电脑占全球市场超过42%，联想推

出以消费客户为主的[Idea Pad]笔记本电脑及[Idea Centre]台式电脑，正式进军全球消

费市场。

（2）工作站及服务器。联想正向全球扩展实现利润更高的工作站及服务器业务。

2007年十一月推出的[Think Station]系列在推出数月后即获全球大型用户订单并赢得

行内赞誉。同时，利用交易型业务模式来把握中小企业在成熟市场及新兴市场的商

机。2008年进军全球服务器市场，生产占整个服务器市场超50%的X86服务器，

专注把握中小型企业商机。

（3）新兴市场。联想已在中国以外市场拓展交易型业务模式，为进军新兴市场

打下良好基础。

4）盈利性地扩大规模

（1）扩大产品的领导地位。联想通过专注个人电脑市场的重点产品，发展技术

趋势，持续创新设计，扩大产品领导地位，与此同时联想还不断开发适合产品满足

客户需求。

（2）助力在中国及大型企业市场的业务基础。 （3）扩大关系型及交易型业务模式。联想自专注调整客户细分及关系型客户管理后，盈利能力大幅提高。未来业务焦点仍在服务重点客户及提高中型企业市场的

份额上。交易型业务在2007/2008财年占联想除大中华地区外个人电脑销售额约

35%。

（4）加快高利润周边业务的发展。除个人电脑业务增长外，联想的延长保修期

配比率2007/2008财年比2006/2007财年上升13%，销售额增加约57%。2007/2008

财年软件及外设业务销售额增长速度高于市场，比2006/2007财年上升19%，尤以中

国市场增长最为强劲。

5）打造强大的品牌

2007/2008财年，联想在市场推广及品牌打造方面成绩斐然。不仅是奥运会、

AT&T威廉一级方程式车队及NBA赞助商，还在机场及火车站投放广告。经过努力，

在2007/2008财年，联想的品牌知名度提高了28%，顾客考虑购买率增加了15%，

品牌形象提升了13%。

结合战略目标完成情况，整体看，并购后的联想已经平稳渡过了并购第一阶段，

初步整合成功，目前依然处在并购第二阶段，虽然面临艰难处境，随着新一轮战略

组织架构的调整和完善，企业业绩有望得到提升。