分析师关注度、会计稳健性与股价崩盘风险研究-USB迷|专注于互联网分享

2024年2月10日发(作者：申蕤)

中南财经政法大学研究生学报2021年第2期分析师关注度、会计稳健性与股价崩盘风险研究陆伟桢（中南财经政法大学金融学院，湖北武汉430073）摘要:本文以2012-2018年A股上市公司为样本，检验分析师关注度对股价崩盘风险的影响。研究发现，分析师关注

度与股价崩盘风险有显著的负相关关系。具体而言，分析师关注度越高，即上市公司披露的分析师数量越多，股价崩盘风

险越低，此结论在更换核心解释变量的度量方式后依然稳健。进一步地，本文考察会计稳健性的中介效应,提出有效监督

假设和市场压力假设，通过中介效应检验验证了有效监督假设，即分析师关注度越高的企业，会计稳健性越强，从而进一步

降低股价崩盘风险。本文研究结论对构建健康、平稳的资本市场提供了参考建议，有一定的借鉴意义。关键词:分析师关注度;股价崩盘风险;会计稳健性;资本市场股价崩盘是股价波动的异常现象，当上市公司股价出现极端负值时，通常认为该公司有股价崩盘风险。基

于代理理论视角的研究指出管理层与投资者之间的信息不对称是发生股价崩盘的客观前提（Francis和Hasan,

2011

）[1],管理层刻意隐藏公司特质利空消息是引发股价崩盘的主要原因。代理理论框架下的“信息隐藏说”

表明，管理层会出于自身的利益，刻意隐藏利空消息，当被隐藏的利空消息不断累计，公司股价逐渐被高估。但

是,当利空消息无法隐藏，也就是出现隐藏利空消息的成本大于收益时，负面消息会一次性地流入市场,从而引

发股价崩盘（Jin和Myers,2006；王化成等,2015）[2][3]。由股价暴跌所带来的股价崩盘现象，影响了资本市场的

良好发展，降低了市场资源的配置效率,同时也会造成投资者的财富减少。因此,股价崩盘风险受到公司管理

层和投资者的关注，同时也是学术界的热点话题。在我国金融市场，证券分析师（以下简称分析师）预测已经成了一个普遍的现象。与普通投资者相比，分

析师拥有更多的资源,并且更专业和理性,通过分析师向资本市场的利益相关者传送相关信息,可以在一定程

度上减少资本市场和普通投资者之间的信息不对称程度。另外，分析师作为资本市场上重要的信息中介，不仅

对上市公司公开的信息进行分析解读,同时也通过实地调研获取有用信息（许年行等,2012）⑷，在资本市场上

发挥着外部监督的作用（于忠泊等,2011）

[5]o那么分析师是否有可能通过信息传递机制，对资本市场的信息

进行跟踪发布,向外界传达信息,对股价崩盘风险产生抑制作用呢？本文将回答这个问题。会计稳健性也称谨慎性原则，是会计工作需要遵守的基本准则之一，其规定企业对交易或者事项进行会计

确认、计算和报告应该保持谨慎,实质是通过对“好坏消息”的非对称确认,使得“坏消息”能够更及时地反映在

会计盈余中（Basu

,1997）[6]。有效监督假设认为,外部监督越严格的公司，信息披露越完善，从而有效地抑制了

管理层操纵盈余的机会。在本文，分析师关注被认为是外部监督的一种形式,通过分析师对资本市场的关注与

跟踪，公司会更加严格要求会计信息的稳健性，所以公司的稳健性会增强，进一步降低股价崩盘风险。而另一基金项目：2020年中南财经政法大学研究生创新课题项目：分析师关注度、会计稳健性与崩盘风险（项目编号:

202010600）

o本文系部分研究成果。作者简介:陆伟桢（1996-），男，江苏海安人，中南财经政法大学投资学专业2019级硕士研究生。•

•

方面,市场压力假设认为,通过外部监督,管理层会因为资本市场信息的变化而产生压力，出于自身利益的考

虑,会采取一定的行为来满足市场预期（于忠泊等,2011）

［7］o因此,在市场压力下，公司操纵盈余的行为会增

强，管理层出于保护声誉和维持公司良好形象,可能会粉饰不好的财务信息,导致会计稳健性会降低,但这种行

为可能会在短时间内降低股价崩盘风险。在进一步研究部分,本文将对这两种相互竞争的理论假设进行检验,

以验证会计稳健性的中介效应以及它是如何发挥作用的。文章以2012

-2018年A股上市公司为样本,实证检验分析师关注度与股价崩盘风险的关系。研究结果表

明:分析师关注度与股价崩盘风险之间存在显著的负相关关系，即分析师关注度越高，股价崩盘风险越低，说明

分析师在资本市场上有效发挥外部监督作用。在此基础上,检验会计稳健性对分析师关注度和股价崩盘风险

的中介效应,研究发现分析师关注度度越高的企业,会计稳健性越强,从而进一步抑制了股价崩盘风险，符合文

中提出的有效监督假设。本文的贡献有以下几点:（1）基于代理理论和信息不对称理论,探讨了分析师关注度

对股价崩盘的影响，丰富了关于股价崩盘相关文献的研究。（2）验证了会计稳健性的中介效应,引发公司管理

层对会计信息质量的思考。本文其余部分的安排如下:第二部分就文献中分析师关注度发挥的作用和会计稳

健性的中介作用进行了分析整理，并提出本文的研究假设;第三部分为研究设计，介绍了本文的样本数据、变量

的选择和度量以及模型构建;第四部分实证分析了分析师关注度与股价崩盘风险的关系以及会计稳健性对两

者的中介效应;第五部分进行了稳健性检验;第六部分总结全文并提出建议。一、文献综述与研究假设（'）文献综述学者们于上世纪七十年代开展对股价崩盘的研究，提出了异质性假说、信息不完全性假说和杠杆效应假说

等来试图解释股价崩盘风险的形成机制。Chen等（2011

）［8］首次从公司层面的角度研究股价崩盘风险，自Jin

和Myers（2006）［2］提出“信息隐藏理论”之后，针对股价崩盘风险的研究，从市场层面和公司层面，形成了如下

三类研究:公司内部利益相关者、公司外部利益相关者及宗教、制度、市场和政治因素。从公司内部利益相关者

的角度，学者们分别研究管理层的个人特质（Kim等,2016;李小荣和刘行,2012）［9］［10］、财务信息质量（Kim等，

2011；孟庆斌等,2017）⑴皿、投资者角度（许年行等,2012；姜付秀等,2018）⑷问、企业社会责任（权小锋等,

2015）

［14］与股价崩盘风险的关系。在公司外部利益相关者方面，该部分的研究主要从外部审计、客户、媒体关

注度以及分析师四个方面来研究。关键审计事项的披露（史永和李思昊,2020）何、审计师任期（Callen和Fang

,2012）3、审计质量和审计师个人特征（黄宏斌和尚文华,2019）

［17］都与股价崩盘风险呈现出负相关的关系。

褚剑和方军雄（2016）期、彭旋和王雄元（2016）问分别研究了客户集中度和客户信息披露对股价崩盘风险的

影响，研究表明客户与公司有着密切的关系，可以降低信息不对称程度从而降低股价崩盘风险。另外,媒体报

道水平越高（罗进辉和杜兴强,2014）™，股价崩盘风险的程度也越低。宗教、制度、市场和政治因素方面，公司

总部是否位于宗教信仰比较高的国家（Callen和Fang,2015）〔奶、政策的颁布与实施（梁琪等,2020）

［21］、政府补

贴（王超恩,2016）

［22］、政府关联（薛宏刚等,2017）［23］等都与股价崩盘风险有着显著关系。（二）理论分析与提出假设1

•分析师关注度与股价崩盘风险当公司管理层与投资者处于信息不对称的状态时，管理层的非对称披露所带来“坏消息”的累积和释放是

导致股价崩盘风险的一个重要原因（王化成等,2015；许年行等,2012）［3］［4］。投资者们无法识别公司的操纵行

为，容易做出错误的投资判断，从而减少自己的财富。分析师预测可以有效地帮助投资者提高对公司公开披露

信息的筛选,也可以帮助投资者挖掘有利于投资行为的信息。分析师关注度越高的公司意味着更多的信息被

披露在投资者面前，投资者们从分析师报告的信息和文件中得知更多关于企业的信息，可以提前知道公司隐藏

的“坏消息”，从而减少因为“坏消息”的累积所引发的股价崩盘现象而造成投资者财务剧减的风险。同时，分•

•

析师的关注可以有效地降低管理层与投资者之间的信息不对称问题和代理问题。基于上述分析，提出以下假

设H1：假设H1

:上市公司披露的分析师数量越多，该公司的分析师关注度越高，即该公司的股价崩盘风险越低。2.会计稳健性的中介效应一般认为,会计稳健性是指在财务报表处理中，确认“坏消息”比“好消息”更及时（Basu,1997）同，反映了

公司管理层谨慎对待未来可能发生的风险，这种效应的发挥主要依靠会计的契约作用，发挥效应的大小受到税

收、管制与法律的影响。关于会计稳健性对分析师关注度和股价崩盘风险关系中发挥的中介效应，有两个相互

竞争的理论，分别是有效监督假说和市场压力假说。（1）

有效监督假设分析师作为有效的监督角色得到资本市场的认可，分析师对股票的关注度越高，管理者和投资者之间的信

息不透明度就越低。当企业接到分析师关注的信号时,会主动地更加关注自己的财务信息，为了防止分析师披

露关于企业不好的消息，管理层会增强会计稳健性，避免过多地对企业盈余进行操纵。分析师的关注，使得企

业的更多“坏消息”可能被发现,也增加了被监管机构处罚的可能性。所以，当分析师关注度增强时,企业会产

生危机感，为了避免监管机构的处罚，企业会更加重视会计稳健性，在这样的情况下，投资者从分析师披露的信

息中接收到的“坏消息”可能会减少,从而降低了股价崩盘风险。基于上述分析，提出以下假设H2a：假设H2a：分析师关注度越高,即上市公司披露的分析师数量越多，会计稳健性越强,进一步抑制了股价崩

盘风险。（2）

市场压力假设分析师对资本市场的关注给管理者们带来了巨大的市场压力，由于国内股票市场上个人投资者的人数占

比较大，且专业化水平参差不齐，所以受到分析师、机构投资者等外界专业人士的言论影响较大,市场上羊群效

应明显。因此，分析师们的关注所带来的不仅仅是监督效应，同时也带来了资本市场的压力（于忠伯等,

2011）"〕。在市场压力假设下，管理层为了自身的利益和外界的声誉，例如为了达到企业的预期利润、维持股价

等等，可能会采取措施保持盈余增长，向外界传递更多的“好消息”。由于分析师拥有良好的专业素养和专业

背景,当管理者意识到披露的信息会被分析师所利用时，给企业带来的市场压力会更大。在这样的情况下,管

理层可能会削弱会计的稳健性,防止“坏消息”流入资本市场,从而抑制股价崩盘风险。基于以上分析，提出假

设

H2b：假设H2b:分析师关注度越高,即上市公司披露的分析师数量越多,会计稳健性越弱,进一步抑制了股价崩

盘风险。二、研究设计（_）样本数据本文以2012

-2018年沪深两市A股上市公司为研究样本，有关分析师数量、会计稳健性和股价崩盘风险

的数据均来自CSMAR国泰安数据库。本文按照下列程序进行筛选：（1）剔除金融类上市公司；（2）剔除当年

首次发行股票的上市公司；（3）剔除ST、*

ST和PT等交易状态异常的上市公司；（4）剔除变量值存在缺失的

样本;（5）为确保股价崩盘风险指标计算的可靠性，本文参照Jin和Myers（2006）的研究，剔除每年交易周数小

于30的样本;（6）剔除中小板和创业板上市公司。为了消除异常值对研究结果的影响，本文对主要的连续变

量采取上下1%的缩尾处理。经过上述处理，最终得到10664个公司观测值。本文的实证结果均使用Statal6.

0计算得出。（二）变量的选择和度量1

•股价崩盘风险•

•

本文参照Chen等(2011)

[8]、Kim等(2011)的做法匈，采用周个股特有收益的负偏态系数(Ncskew)和上下

波动比率(Duvol)两个连续指标来衡量个股股价崩盘风险。首先，将个股周收益率回归到(-2,2)周的市场收益率上,取其回归残差为公司周特有收益率，为了减少

残差分布偏度的影响，进一步对其取对数,即:见,,=ln(l

+%)，其中％为如下模型的残差：傀*

=00

+01丘砂-2

+02心,*-1

+03心”

+04心,*

+05心,"2

Si,t

(1)其中，尺,，表示股票i每年第t周考虑现金红利再投资的周收益率;丘”,,表示市场每年第£期以流通市值加权

计算的市场周收益率。再将上述模型回归所得的股票i每年第t周的公司特有周收益为见,，代入如下模型计

算股价崩盘风险第一个度量指标负偏态系数(Ncskew)

NCSKEW*衡量股票i股票回报率的负向偏度，其数

值越大，表示股票崩盘风险越大，反之风险越小。“为每年股票i的交易周数。NCSKEW.,

-[n(n-l)

S^,]/[(n-l)(n-2)(S^,)"]

(2)除了周个股特有收益的负偏态系数，股价上下波动比率(加”。2)也是衡量股价崩盘的指标之一，上下波动

比率(Duvol)的大小表示股票收益率上下波动的幅度,越大，表示该企业股价崩盘风险越大，反之亦然。

首先，观察股票i经过市场调整后特有周收益见,，是否大于股票年平均收益率将股票收益数据分为上升阶段

(up)和下降阶段(down)两个子样本,％和nd为股票i的周特有收益率见,，高于该股票年平均收益率的周数和

低于年平均收益率的周数。然后使用如下的模型计算上下波动比率(。如皿):DUVOLiit

= ln[

(n„

(3)2.会计稳健性本文采用Khan和Watts的C_SCORE模型来衡量会计稳健性,C_SCORE模型是对Basu模型的拓展，具体

如下：Basu模型：EPS,,

=伤+

叭

+伐久*

R“

+弘

,、⑷其中,EPS*为每股盈利，耳-为上一期期末股票收盘价,尺”为股票年度累计复合收益率，计算区别为当年

的4月至次年的3月，计算公式为:兀=口告(5

+1)-1。久,为虚拟变量,当公司存在坏消息时，即知＜

0时

取1,否则取0。爲度量了公司股价对“好消息”的盈余反应及时性程度,角+艮度量了公司股价对“坏消息”的

盈余反应及时程度，因此伐反映了公司股价对“坏消息”比“好消息”反应的及时性增量,度量了公司的会计稳

健性水平。预期色＞0,即表明公司会计稳健性的存在。Khan和Watts模型是将Basu模型(4)中的爲和爸表示为公司的一些特征变量的线性函数，用

表示盈余对好消息的反应程度，用C_SCORE表示盈余对坏消息反应的增量程度，两个指标分别表示为：G_SCOREjt

=仇=“i

+血

Size”

+山1叫

+^MBj

(5)(6)C_SCORE*

=弘=人1

+ A2Sizej；l

+ X3Levjt

X4MBjt

其中,表示公司规模，用总资产的对数表示;Ze%为公司资产负债率;为公司市值账面价值比率。

随后将公式(5)和(6)代入模型(4)中，可以得出估算公司层面会计稳健性的模型,采用年度横截面回归可以估

计出其中的X1、X2、X3、X4,再将它们代入公式(6)，便可计算出每年公司层面的会计稳健性指标，即C_SCORE,

该指标数值越大，说明公司会计稳健性越高。3

•其他控制变量借鉴已有文献(杨棉之和张园园,2016;王爱群等,2019)[25][26]控制如下变量:机构投资者持股比例、公司市

账比、资产负债率、上市公司规模、第一大股东持股比例、修正Jones模型估计的上市公司应计盈余。此外，本

文加入年度及行业哑变量,以分别控制年度和行业固定效应。变量的定义和度量见表1。•

•

表1变量定义负收益偏态系数被解释变量主要变量定义表符号计算方法根据模型(2)计算所得根据模型(3)计算所得NCSKEW收益上下波动率DUVOLAn_Number解释变量分析师关注度会计稳健性机构投资者持股比例上市公司披露的分析师数量根据模型(6)计算所得上市公司披露的机构投资者持股比例中介变量C_SCOREIn_PercentMBLev公司市账比账面价值/市场价值总负债/总资产总资产自然对数资产负债率控制变量上市公司规模第一大股东持股比例SizeBighold公司当年第一大股东持股比例修正Jones模型残差的绝对值修正Jones模型估计的上市公司应计盈余哑变量abs_EMYear年度行业样本所属年份参照证监会行业分类标准Ind(三)模型设定1.

为了检验H1，本文构建以下模型：CRASHRISKf

t=aQ+

aiAn_Numberi

+/(

Controlst

w卄

(7)在公式(7)中,C7MS嘶K表示度量股价崩盘风险的变量NCSKEW和。卯0厶如H1成立，则禺与他的系

数应显著为负。2.

文章借鉴温忠麟等(2004)切对中介效应的检验程序,对会计稳健性作为中介变量的效应进行检验,即

检验假设H2a和H2b,本文构建下列模型：C_Scorei

农=0o

P1An_Numberi

+/(

Controls()

(8)CRASHRISKit

=y0+

y^Numberit

C_SCOREit

+/(

Controlsit)

勢

三、实证结果和分析(9

)(一)描述性统计表2列示了变量描述性统计结果，结果表明:股价崩盘风险NCSKEW和DUVOL的均值分别是-0.

365和

-0.316,表明整体样本在研究区间内具有较大的股价崩盘风险,NCSKEW和DUVOL的标准差为0.

811和0.

677

,表明不同公司之间的股价崩盘风险有着较大的差异;分析师数量An_Number的标准差为9且最大值最小

值相差较大，说明An_Number在不同公司之间存在较大差异;会计稳健性的均值为0.034,说明总体

上我国A股上市公司会计信息较稳健。其他变量的统计量均在合理范围之内。表2

变量名样本量描述性统计均值最大值最小值标准差NCSKEW164-0.365-0.3164.2572.09575-4.337-4.11510.811DUVOLAn_Number0.677109•

•

变量名样本量均值最大值最小值标准差0.0340.6570.92710.034-0.7860.0830.1670.2152.967In_PercentMBLev0.1472.0220.42922.4620.0540.01015.729&

2560.2201.3550.1530.097SizeBighold28.5200.8940.3610.0360.012abs_EM0.0603.23(二)相关性分析表3展示了本文主要变量的Pea^n相关系数分析，可以看到表示股价崩盘风险的被解释变量NCSKEW和

DUVOL高度正相关，相关系数为0.

904,说明两者的一致性较强，均可以衡量公司的股价崩盘风险。An_

Number和NCSKEW均与DUVOL呈现负相关关系，表明在不考虑其他变量影响的情况下，分析师关注度越高

的企业，股价崩盘风险越低，符合H1的假设预期。除被解释变量外，主要变量的相关性系数显示回归模型各

变量间不存在严重的相关性。表3

NCSKEWNCSKEWDOVOLPearson相关系数分析DOVOLAn_NumberrIn_percentMBLevSizeBigholdabs_EM10.9041An

NumberIn

percent-0.0255-0.0113-0.0133-0.0368-0.0327-0.0590-0.07250.003101-0.4320.02551-0.04341MBLev-0.0551-0.0254-0.007700.05590.0773-0.2691SizeBighold-0.0271-0.04770.2740.0195-0.367-0.05490.5400.089310.225-0.02320.147-0.0004001-0.0310abs_EM0.01190.00670-0.03000.02600.05821(三)回归结果1

•分析师关注度和股价崩盘风险表4报告了分析师关注度与股价崩盘风险的回归结果，其中Panel

A是以NCSKEW作为被解释变量的回

归结果,Panel B则将被解释变量替换为DUV0Lo第(1)列和第(3)列中没有加入控制变量，第(2)列和第(4)

列则显示了加入控制变量的回归结果。第(1)列和第(3)列回归结果表明,在没有加入任何控制变量时,无论采用NCSKEW还是DUVOL来衡量

股价崩盘风险,An_Number的系数均显著为负。第(2)列显示，以NCSKEW作为衡量股价崩盘风险的指标，控

制相关变量之后,分析师关注度An_Number系数为-0.00311，且在5%的水平上显著;将衡量股价崩盘风险的

变量换为DUVOL之后，并控制相关变量，可以看到第⑷列中分析师关注度的系数依然为负，且在

1%水平上显著。上述的结果有力地支持了假设H1，表明随着分析师关注度的提升，企业的股价崩盘风险显著•

•

下降。从其他控制变量上看，部分变量是显著的,MB、Size呈现显著正相关关系,Lev呈现显著负相关关系。控

制变量的研究结果与现有研究结果基本一致,符合我国资本市场个人投资者较多、起步较晚的现状。表4

分析师关注度与股价崩盘风险的回归结果PanelA：

NCSKEWPanelB：

DUVOL(2)(3)-0.00646***变量名(1)An_Number-0.00319*

*(0.0013)(4)-0.00648***-0.00311**(0.0014)(0.0011)(0.0012)In_percent0.0384(0.0409)0.0181***0.0464(0.0352)0.0188

…MB(0.0034)-0.0909*

*(0.0030)-0.0838*Lev(0.1032)(0.0886)0.0632**Size0.0480

*(0.0300)(0.0259)0.0567Bighold0.154(0.1653)-0.0394(0.1420)-0.0758abs_EM-0.644(0.6232)(0.0964)(0.0826)_consYear-1.704*(0.8998)-0.239(0.5362)控制控制-1.589*

*(0.7749)控制控制控制控制10664控制控制10664-0.1874IndNAdj

if1066410664-0.1842-0.20370.5562注:括号里的数字表示标准误，分别代表在1% ,5%和10%的水平上显著。2.检验会计稳健性的中介效应表5报告了分析师关注度与会计稳健性的回归结果。第(1)列未加入其他控制变量,An_Number的系数为

0.00323,在1%的水平上显著。第(2)列加入控制变量之后,An_Number的系数仍在1%的水平上显著为正。

回归结果表明，分析师关注度越高，会计稳健性越强，初步验证了假设H2a,证明了有效监督假设，表明分析师

关注度越高,企业会产生危机感,从而提高财务的稳健性。表6报告了加入会计稳健性C_Score之后，分析师关注度、会计稳健性与股价崩盘风险的回归结果。Panel

A是以NCSKEW作为被解释变量的回归结果,Panel

B则将其替换为DUVOL。根据表6(1)

(4)列的回归结

果显示，无论是否加入控制变量,分析师关注度An_Number与股价崩盘风险仍存在显著的负相关关系。根据温忠麟等(2004)泗对中介效应的检验程序,第一步根据表4检验结果表明分析师关注度An_Number

与股价崩盘风险的系数显著为负;第二步根据表5检验结果和表6检验结果显示分析师关注度An_Number与

会计稳健性C_Score系数显著为正，会计稳健性C_Score与股价崩盘风险系数显著为负;在以上都成立的前提

下,第三步根据表6检验结果中分析师关注度An_Number与股价崩盘风险的系数显著仍显著为负。基于以上

的结果分析，表明会计稳健性的部分中介效应显著。且回归结果进一步验证了

H2a,表明分析师关注度越高，

会计稳健性越弱，会进_步降低股价崩盘风险。•

•

表5变量名分析师关注度与会计稳健性的回归结果C_Score(1)(2)-0.00264*

*An_Number-0.00323***(0.0008)(0.0008)In_percent0.00651(0.0236)0.00865*MB(0.0046)Lev0.434

…(0.0588)Size-0.0897*

*(0.0175)Bighold0.0159(0.0949)-0.0676abs_EM(0.0551)1.405***_consYear控制控制(0.5114)控制控制IndNAdj-R21066410664-0.3537-0.3484注:括号里的数字表示标准误，分别代表在1%、5%和10%的水平上显著。表6

变量名分析师关注度、会计稳健性与股价崩盘风险的回归结果PanelA：NCSKEW(1)An_NumberPanelB：DUVOL(2)(3)0.00652

…(4)0.00330* *0.000866*0.00249

*(0.0012)-0.0583*

*(0.0013)-0.0444*

*(0.0014)-0.0288*(0.0011)-0.0733*

*C_Score(0.0202)(0.0202)0.0278(0.0174)(0.0174)In_percent0.0376(0.0352)(0.0411)-0.120

…MB-0.119*

*(0.0068)(0.0080)-0.141*Lev-0.120* *(0.0880)(0.1027)-0.0239*Size-0.0100*(0.0261)(0.0304)0.102(0.1649)Bighold0.0236(0.1414)abs_EM-0.572-0.0165(0.0953)-0.0553(0.0815)_Cons0.102-0.2630.129(0.7719)(0.6222)(0.8982)(0.5355)•

•

PanelA：

NCSKEWPanelB：

DUVOL(2)(3)控制控制变量名(1)Year(4)控制控制控制控制10664-0.1916控制控制10664IndNAdj

R210664-0.207410664-0.1627-0.1627注:括号里的数字表示标准误，分别代表在1%、5%和10%的水平上显著。四、稳健性检验在上面的分析中，本文用上市公司披露的分析师的数量来衡量分析师关注度的大小。在稳健性检验部分,

利用研报关注(Re_Attention)作为解释变量进行稳健性检验，数据来自CSMAR国泰安数据库。研报关注度是

指的是一年内有多少份研究报告对该公司进行过跟踪分析。一般认为,如果更多的研究报告对该公司进行分

析,则该上市公司受到的分析师关注度越大。表7显示了相关的回归结果,Panel

A是以NCSKEW作为被解释

变量的回归结果,Panel

B则将被解释变量替换为DUVOL。第(1)列和第(3)列未加入任何的控制变量，第(2)

列和第(4)列显示了加相关控制变量的结果。回归结果显示研报关注Re_Attention与股价崩盘风险NCSKEW

和DUVOL均显著负相关，与第三部分的实证检验结果一致。表7

变量名研报关注与股价崩盘风险的回归结果PanelA：

NCSKEWPanelB：

DUVOL(2)(3)(4)-0.00278***(1)Re_A

社

ention-0.00169*

*(0.0005]-0.00164*

*(0.0005)-0.00282*

*(0.0004)(0.0004)0.0461In_percent0.0391(0.0407)(0.0350)0.0186***MB-0.0176***(0.0034)(0.0030)-0.0717Lev-0.0969*(0.1023)0.0567*(0.0879)0.0618**Size(0.0297)(0.0256)Bighold0.144(0.1643)-0.03640.0426(0.1413)-0.0718abs_EM-0.640(0.6230)(0.0961)(0.0824)CYear-1.888

*(0.8955)-0.240(0.5365)控制控制-1.701**(0.7718)控制控制控制控制10664-0.1789控制控制10664IndNAdj-R210664-0.1974106640.1943-0.1818注:括号里的数字表示标准误，分别代表在1%、5%和10%的水平上显著。•

•

五、研究结论与启示本文以2012

-2018年中国A股上市公司为研究样本,探究分析师关注度与股价崩盘风险之间的关系。研

究发现，分析师关注度与股价崩盘风险之间显著负相关，即随着上市公司披露的分析师数量的增加，股价崩盘

风险会降低，该结论在稳健性检验后仍然成立。此外,本文提出两种会计稳健性的中介效应假设，分别是有效

监督假设和市场压力假设,文章检验结果支持有效监督假设,即随着分析师关注度的增加,会计稳健性会提高,

从而进一步降低股价崩盘风险。证券分析师作为资本市场上重要的外部治理角色，在改善公司治理、披露管理层的隐藏信息、监督公司的

运营方面都发挥着举足轻重的作用。本文的研究具有以下的政策启示:一方面，分析师关注度能够降低股价崩

盘风险，但是分析师也曾因为各种原因而被怀疑，所以提高分析师的专业素质和预测准确性尤为重要,可以及

时地全面地向资本市场传递公司隐藏的消息,帮助投资者更好地进行投资决策。另一方面，关注会计稳健性的

中介效应,通过检验表明会计稳健性通过有效监督假设发挥它的中介效应,尽管能够抑制股价崩盘风险，但是

相关监管部门仍要重视公司中对盈余操纵和隐藏“坏消息”的行为。我们应该客观地认识到分析师在市场中

扮演的角色和影响,从而进一步加强对分析师的管理和监督。参考文献：[1

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Hasan

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Price

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Past

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,Li

,Zhang L D.. Corporate

Tax

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Tax

Avoidance

and

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Accounting

Conservatism

and

Stock

Price

Collapse

RiskLu

Weizhen(School

Finance,Zhongnan

University

Economics

and

Law,

Wuhan

430073

China)Abstract:

The

stock

price

crash

affected

the

sound

operation

the

capital

market,

reduced

market

efficiency

and

hindered

its

normal

development.

This

article

uses

2012

-2018

一

listed

companies

sample

examine

the

relationship

between

analysts*

concerns

and

the

risk

stock

price

collapse. The

study

finds

that

analyst

attention

has

significant

negative

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with

the

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stock

price

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Specifically,

the

higher

the

degree

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,that

is, the

greater

the

number

analysts

disclosed

the

listed

company,

the lower

the

risk

stock

price

collapse.

This

conclusion

remains

robust

after

changing

the

measurement

core

explanatory

variables.

Furthermore,

this

article

examines

the

mediating

effect

accounting

conservatism,

proposes

effective

supervision

hypothesis

and

market

pressure

hypothesis,

and

verifies

the

external

supervision

hypothesis

through

the

mediation

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test,

that

is,

the

company

that

analysts

pay

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to,

the

stronger

the

accounting

conservatism,

which

further

reduces

the

risk

stock

price

collapse.

The

research

conclusions

this

article

provide

suggestions

for building

healthy

and

stable

capital

market,

and

have

certain

reference

words:

Analysts,

Attention

；

Stock

Price

Crash

Risk

；

Accounting

Conservatism

；

Capital

Markets(责任编辑:王力)・56・

2024年2月10日发(作者：申蕤)

度与股价崩盘风险有显著的负相关关系。具体而言，分析师关注度越高，即上市公司披露的分析师数量越多，股价崩盘风

险越低，此结论在更换核心解释变量的度量方式后依然稳健。进一步地，本文考察会计稳健性的中介效应,提出有效监督

假设和市场压力假设，通过中介效应检验验证了有效监督假设，即分析师关注度越高的企业，会计稳健性越强，从而进一步

于代理理论视角的研究指出管理层与投资者之间的信息不对称是发生股价崩盘的客观前提（Francis和Hasan,

2011

）[1],管理层刻意隐藏公司特质利空消息是引发股价崩盘的主要原因。代理理论框架下的“信息隐藏说”

表明，管理层会出于自身的利益，刻意隐藏利空消息，当被隐藏的利空消息不断累计，公司股价逐渐被高估。但

是,当利空消息无法隐藏，也就是出现隐藏利空消息的成本大于收益时，负面消息会一次性地流入市场,从而引

发股价崩盘（Jin和Myers,2006；王化成等,2015）[2][3]。由股价暴跌所带来的股价崩盘现象，影响了资本市场的

良好发展，降低了市场资源的配置效率,同时也会造成投资者的财富减少。因此,股价崩盘风险受到公司管理

析师拥有更多的资源,并且更专业和理性,通过分析师向资本市场的利益相关者传送相关信息,可以在一定程

度上减少资本市场和普通投资者之间的信息不对称程度。另外，分析师作为资本市场上重要的信息中介，不仅

对上市公司公开的信息进行分析解读,同时也通过实地调研获取有用信息（许年行等,2012）⑷，在资本市场上

发挥着外部监督的作用（于忠泊等,2011）

[5]o那么分析师是否有可能通过信息传递机制，对资本市场的信息

确认、计算和报告应该保持谨慎,实质是通过对“好坏消息”的非对称确认,使得“坏消息”能够更及时地反映在

会计盈余中（Basu

,1997）[6]。有效监督假设认为,外部监督越严格的公司，信息披露越完善，从而有效地抑制了

管理层操纵盈余的机会。在本文，分析师关注被认为是外部监督的一种形式,通过分析师对资本市场的关注与

202010600）

o本文系部分研究成果。作者简介:陆伟桢（1996-），男，江苏海安人，中南财经政法大学投资学专业2019级硕士研究生。•

•

方面,市场压力假设认为,通过外部监督,管理层会因为资本市场信息的变化而产生压力，出于自身利益的考

虑,会采取一定的行为来满足市场预期（于忠泊等,2011）

［7］o因此,在市场压力下，公司操纵盈余的行为会增

强，管理层出于保护声誉和维持公司良好形象,可能会粉饰不好的财务信息,导致会计稳健性会降低,但这种行

为可能会在短时间内降低股价崩盘风险。在进一步研究部分,本文将对这两种相互竞争的理论假设进行检验,

以验证会计稳健性的中介效应以及它是如何发挥作用的。文章以2012

-2018年A股上市公司为样本,实证检验分析师关注度与股价崩盘风险的关系。研究结果表

明:分析师关注度与股价崩盘风险之间存在显著的负相关关系，即分析师关注度越高，股价崩盘风险越低，说明

分析师在资本市场上有效发挥外部监督作用。在此基础上,检验会计稳健性对分析师关注度和股价崩盘风险

的中介效应,研究发现分析师关注度度越高的企业,会计稳健性越强,从而进一步抑制了股价崩盘风险，符合文

中提出的有效监督假设。本文的贡献有以下几点:（1）基于代理理论和信息不对称理论,探讨了分析师关注度

对股价崩盘的影响，丰富了关于股价崩盘相关文献的研究。（2）验证了会计稳健性的中介效应,引发公司管理

层对会计信息质量的思考。本文其余部分的安排如下:第二部分就文献中分析师关注度发挥的作用和会计稳

健性的中介作用进行了分析整理，并提出本文的研究假设;第三部分为研究设计，介绍了本文的样本数据、变量

的选择和度量以及模型构建;第四部分实证分析了分析师关注度与股价崩盘风险的关系以及会计稳健性对两

等来试图解释股价崩盘风险的形成机制。Chen等（2011

）［8］首次从公司层面的角度研究股价崩盘风险，自Jin

和Myers（2006）［2］提出“信息隐藏理论”之后，针对股价崩盘风险的研究，从市场层面和公司层面，形成了如下

三类研究:公司内部利益相关者、公司外部利益相关者及宗教、制度、市场和政治因素。从公司内部利益相关者

的角度，学者们分别研究管理层的个人特质（Kim等,2016;李小荣和刘行,2012）［9］［10］、财务信息质量（Kim等，

2011；孟庆斌等,2017）⑴皿、投资者角度（许年行等,2012；姜付秀等,2018）⑷问、企业社会责任（权小锋等,

2015）

［14］与股价崩盘风险的关系。在公司外部利益相关者方面，该部分的研究主要从外部审计、客户、媒体关

注度以及分析师四个方面来研究。关键审计事项的披露（史永和李思昊,2020）何、审计师任期（Callen和Fang

,2012）3、审计质量和审计师个人特征（黄宏斌和尚文华,2019）

［17］都与股价崩盘风险呈现出负相关的关系。

褚剑和方军雄（2016）期、彭旋和王雄元（2016）问分别研究了客户集中度和客户信息披露对股价崩盘风险的

影响，研究表明客户与公司有着密切的关系，可以降低信息不对称程度从而降低股价崩盘风险。另外,媒体报

道水平越高（罗进辉和杜兴强,2014）™，股价崩盘风险的程度也越低。宗教、制度、市场和政治因素方面，公司

总部是否位于宗教信仰比较高的国家（Callen和Fang,2015）〔奶、政策的颁布与实施（梁琪等,2020）

［21］、政府补

贴（王超恩,2016）

［22］、政府关联（薛宏刚等,2017）［23］等都与股价崩盘风险有着显著关系。（二）理论分析与提出假设1

•分析师关注度与股价崩盘风险当公司管理层与投资者处于信息不对称的状态时，管理层的非对称披露所带来“坏消息”的累积和释放是

导致股价崩盘风险的一个重要原因（王化成等,2015；许年行等,2012）［3］［4］。投资者们无法识别公司的操纵行

为，容易做出错误的投资判断，从而减少自己的财富。分析师预测可以有效地帮助投资者提高对公司公开披露

信息的筛选,也可以帮助投资者挖掘有利于投资行为的信息。分析师关注度越高的公司意味着更多的信息被

披露在投资者面前，投资者们从分析师报告的信息和文件中得知更多关于企业的信息，可以提前知道公司隐藏

的“坏消息”，从而减少因为“坏消息”的累积所引发的股价崩盘现象而造成投资者财务剧减的风险。同时，分•

•

析师的关注可以有效地降低管理层与投资者之间的信息不对称问题和代理问题。基于上述分析，提出以下假

设H1：假设H1

公司管理层谨慎对待未来可能发生的风险，这种效应的发挥主要依靠会计的契约作用，发挥效应的大小受到税

收、管制与法律的影响。关于会计稳健性对分析师关注度和股价崩盘风险关系中发挥的中介效应，有两个相互

竞争的理论，分别是有效监督假说和市场压力假说。（1）

有效监督假设分析师作为有效的监督角色得到资本市场的认可，分析师对股票的关注度越高，管理者和投资者之间的信

息不透明度就越低。当企业接到分析师关注的信号时,会主动地更加关注自己的财务信息，为了防止分析师披

露关于企业不好的消息，管理层会增强会计稳健性，避免过多地对企业盈余进行操纵。分析师的关注，使得企

业的更多“坏消息”可能被发现,也增加了被监管机构处罚的可能性。所以，当分析师关注度增强时,企业会产

生危机感，为了避免监管机构的处罚，企业会更加重视会计稳健性，在这样的情况下，投资者从分析师披露的信

盘风险。（2）

市场压力假设分析师对资本市场的关注给管理者们带来了巨大的市场压力，由于国内股票市场上个人投资者的人数占

比较大，且专业化水平参差不齐，所以受到分析师、机构投资者等外界专业人士的言论影响较大,市场上羊群效

应明显。因此，分析师们的关注所带来的不仅仅是监督效应，同时也带来了资本市场的压力（于忠伯等,

2011）"〕。在市场压力假设下，管理层为了自身的利益和外界的声誉，例如为了达到企业的预期利润、维持股价

等等，可能会采取措施保持盈余增长，向外界传递更多的“好消息”。由于分析师拥有良好的专业素养和专业

背景,当管理者意识到披露的信息会被分析师所利用时，给企业带来的市场压力会更大。在这样的情况下,管

理层可能会削弱会计的稳健性,防止“坏消息”流入资本市场,从而抑制股价崩盘风险。基于以上分析，提出假

设

H2b：假设H2b:分析师关注度越高,即上市公司披露的分析师数量越多,会计稳健性越弱,进一步抑制了股价崩

盘风险。二、研究设计（_）样本数据本文以2012

-2018年沪深两市A股上市公司为研究样本，有关分析师数量、会计稳健性和股价崩盘风险

的数据均来自CSMAR国泰安数据库。本文按照下列程序进行筛选：（1）剔除金融类上市公司；（2）剔除当年

首次发行股票的上市公司；（3）剔除ST、*

ST和PT等交易状态异常的上市公司；（4）剔除变量值存在缺失的

样本;（5）为确保股价崩盘风险指标计算的可靠性，本文参照Jin和Myers（2006）的研究，剔除每年交易周数小

于30的样本;（6）剔除中小板和创业板上市公司。为了消除异常值对研究结果的影响，本文对主要的连续变

量采取上下1%的缩尾处理。经过上述处理，最终得到10664个公司观测值。本文的实证结果均使用Statal6.

0计算得出。（二）变量的选择和度量1

•股价崩盘风险•

•

本文参照Chen等(2011)

[8]、Kim等(2011)的做法匈，采用周个股特有收益的负偏态系数(Ncskew)和上下

残差分布偏度的影响，进一步对其取对数,即:见,,=ln(l

+%)，其中％为如下模型的残差：傀*

=00

+01丘砂-2

+02心,*-1

+03心”

+04心,*

+05心,"2

Si,t

(1)其中，尺,，表示股票i每年第t周考虑现金红利再投资的周收益率;丘”,,表示市场每年第£期以流通市值加权

计算的市场周收益率。再将上述模型回归所得的股票i每年第t周的公司特有周收益为见,，代入如下模型计

算股价崩盘风险第一个度量指标负偏态系数(Ncskew)

NCSKEW*衡量股票i股票回报率的负向偏度，其数

值越大，表示股票崩盘风险越大，反之风险越小。“为每年股票i的交易周数。NCSKEW.,

-[n(n-l)

S^,]/[(n-l)(n-2)(S^,)"]

(2)除了周个股特有收益的负偏态系数，股价上下波动比率(加”。2)也是衡量股价崩盘的指标之一，上下波动

比率(Duvol)的大小表示股票收益率上下波动的幅度,越大，表示该企业股价崩盘风险越大，反之亦然。

首先，观察股票i经过市场调整后特有周收益见,，是否大于股票年平均收益率将股票收益数据分为上升阶段

(up)和下降阶段(down)两个子样本,％和nd为股票i的周特有收益率见,，高于该股票年平均收益率的周数和

低于年平均收益率的周数。然后使用如下的模型计算上下波动比率(。如皿):DUVOLiit

= ln[

(n„

(3)2.会计稳健性本文采用Khan和Watts的C_SCORE模型来衡量会计稳健性,C_SCORE模型是对Basu模型的拓展，具体

如下：Basu模型：EPS,,

=伤+

叭

+伐久*

R“

+弘

,、⑷其中,EPS*为每股盈利，耳-为上一期期末股票收盘价,尺”为股票年度累计复合收益率，计算区别为当年

的4月至次年的3月，计算公式为:兀=口告(5

+1)-1。久,为虚拟变量,当公司存在坏消息时，即知＜

0时

取1,否则取0。爲度量了公司股价对“好消息”的盈余反应及时性程度,角+艮度量了公司股价对“坏消息”的

盈余反应及时程度，因此伐反映了公司股价对“坏消息”比“好消息”反应的及时性增量,度量了公司的会计稳

健性水平。预期色＞0,即表明公司会计稳健性的存在。Khan和Watts模型是将Basu模型(4)中的爲和爸表示为公司的一些特征变量的线性函数，用

表示盈余对好消息的反应程度，用C_SCORE表示盈余对坏消息反应的增量程度，两个指标分别表示为：G_SCOREjt

=仇=“i

+血

Size”

+山1叫

+^MBj

(5)(6)C_SCORE*

=弘=人1

+ A2Sizej；l

+ X3Levjt

X4MBjt

其中,表示公司规模，用总资产的对数表示;Ze%为公司资产负债率;为公司市值账面价值比率。

随后将公式(5)和(6)代入模型(4)中，可以得出估算公司层面会计稳健性的模型,采用年度横截面回归可以估

计出其中的X1、X2、X3、X4,再将它们代入公式(6)，便可计算出每年公司层面的会计稳健性指标，即C_SCORE,

该指标数值越大，说明公司会计稳健性越高。3

•其他控制变量借鉴已有文献(杨棉之和张园园,2016;王爱群等,2019)[25][26]控制如下变量:机构投资者持股比例、公司市

账比、资产负债率、上市公司规模、第一大股东持股比例、修正Jones模型估计的上市公司应计盈余。此外，本

文加入年度及行业哑变量,以分别控制年度和行业固定效应。变量的定义和度量见表1。•

•

为了检验H1，本文构建以下模型：CRASHRISKf

t=aQ+

aiAn_Numberi

+/(

Controlst

w卄

(7)在公式(7)中,C7MS嘶K表示度量股价崩盘风险的变量NCSKEW和。卯0厶如H1成立，则禺与他的系

数应显著为负。2.

文章借鉴温忠麟等(2004)切对中介效应的检验程序,对会计稳健性作为中介变量的效应进行检验,即

检验假设H2a和H2b,本文构建下列模型：C_Scorei

农=0o

P1An_Numberi

+/(

Controls()

(8)CRASHRISKit

=y0+

y^Numberit

C_SCOREit

+/(

Controlsit)

勢

三、实证结果和分析(9

)(一)描述性统计表2列示了变量描述性统计结果，结果表明:股价崩盘风险NCSKEW和DUVOL的均值分别是-0.

365和

-0.316,表明整体样本在研究区间内具有较大的股价崩盘风险,NCSKEW和DUVOL的标准差为0.

811和0.

677

,表明不同公司之间的股价崩盘风险有着较大的差异;分析师数量An_Number的标准差为9且最大值最小

值相差较大，说明An_Number在不同公司之间存在较大差异;会计稳健性的均值为0.034,说明总体

上我国A股上市公司会计信息较稳健。其他变量的统计量均在合理范围之内。表2

变量名样本量描述性统计均值最大值最小值标准差NCSKEW164-0.365-0.3164.2572.09575-4.337-4.11510.811DUVOLAn_Number0.677109•

•

变量名样本量均值最大值最小值标准差0.0340.6570.92710.034-0.7860.0830.1670.2152.967In_PercentMBLev0.1472.0220.42922.4620.0540.01015.729&

DUVOL高度正相关，相关系数为0.

904,说明两者的一致性较强，均可以衡量公司的股价崩盘风险。An_

Number和NCSKEW均与DUVOL呈现负相关关系，表明在不考虑其他变量影响的情况下，分析师关注度越高

的企业，股价崩盘风险越低，符合H1的假设预期。除被解释变量外，主要变量的相关性系数显示回归模型各

变量间不存在严重的相关性。表3

NCSKEWNCSKEWDOVOLPearson相关系数分析DOVOLAn_NumberrIn_percentMBLevSizeBigholdabs_EM10.9041An

NumberIn

•分析师关注度和股价崩盘风险表4报告了分析师关注度与股价崩盘风险的回归结果，其中Panel

A是以NCSKEW作为被解释变量的回

归结果,Panel B则将被解释变量替换为DUV0Lo第(1)列和第(3)列中没有加入控制变量，第(2)列和第(4)

列则显示了加入控制变量的回归结果。第(1)列和第(3)列回归结果表明,在没有加入任何控制变量时,无论采用NCSKEW还是DUVOL来衡量

股价崩盘风险,An_Number的系数均显著为负。第(2)列显示，以NCSKEW作为衡量股价崩盘风险的指标，控

制相关变量之后,分析师关注度An_Number系数为-0.00311，且在5%的水平上显著;将衡量股价崩盘风险的

变量换为DUVOL之后，并控制相关变量，可以看到第⑷列中分析师关注度的系数依然为负，且在

1%水平上显著。上述的结果有力地支持了假设H1，表明随着分析师关注度的提升，企业的股价崩盘风险显著•

•

下降。从其他控制变量上看，部分变量是显著的,MB、Size呈现显著正相关关系,Lev呈现显著负相关关系。控

制变量的研究结果与现有研究结果基本一致,符合我国资本市场个人投资者较多、起步较晚的现状。表4

分析师关注度与股价崩盘风险的回归结果PanelA：

NCSKEWPanelB：

DUVOL(2)(3)-0.00646***变量名(1)An_Number-0.00319*

*(0.0013)(4)-0.00648***-0.00311**(0.0014)(0.0011)(0.0012)In_percent0.0384(0.0409)0.0181***0.0464(0.0352)0.0188

…MB(0.0034)-0.0909*

*(0.0030)-0.0838*Lev(0.1032)(0.0886)0.0632**Size0.0480

*(0.0300)(0.0259)0.0567Bighold0.154(0.1653)-0.0394(0.1420)-0.0758abs_EM-0.644(0.6232)(0.0964)(0.0826)_consYear-1.704*(0.8998)-0.239(0.5362)控制控制-1.589*

*(0.7749)控制控制控制控制10664控制控制10664-0.1874IndNAdj

0.00323,在1%的水平上显著。第(2)列加入控制变量之后,An_Number的系数仍在1%的水平上显著为正。

回归结果表明，分析师关注度越高，会计稳健性越强，初步验证了假设H2a,证明了有效监督假设，表明分析师

A是以NCSKEW作为被解释变量的回归结果,Panel

B则将其替换为DUVOL。根据表6(1)

(4)列的回归结

与股价崩盘风险的系数显著为负;第二步根据表5检验结果和表6检验结果显示分析师关注度An_Number与

会计稳健性C_Score系数显著为正，会计稳健性C_Score与股价崩盘风险系数显著为负;在以上都成立的前提

下,第三步根据表6检验结果中分析师关注度An_Number与股价崩盘风险的系数显著仍显著为负。基于以上

的结果分析，表明会计稳健性的部分中介效应显著。且回归结果进一步验证了

H2a,表明分析师关注度越高，

会计稳健性越弱，会进_步降低股价崩盘风险。•

•

表5变量名分析师关注度与会计稳健性的回归结果C_Score(1)(2)-0.00264*

*An_Number-0.00323***(0.0008)(0.0008)In_percent0.00651(0.0236)0.00865*MB(0.0046)Lev0.434

…(0.0588)Size-0.0897*

变量名分析师关注度、会计稳健性与股价崩盘风险的回归结果PanelA：NCSKEW(1)An_NumberPanelB：DUVOL(2)(3)0.00652

…(4)0.00330* *0.000866*0.00249

*(0.0012)-0.0583*

*(0.0013)-0.0444*

*(0.0014)-0.0288*(0.0011)-0.0733*

*C_Score(0.0202)(0.0202)0.0278(0.0174)(0.0174)In_percent0.0376(0.0352)(0.0411)-0.120

…MB-0.119*

•

PanelA：

NCSKEWPanelB：

DUVOL(2)(3)控制控制变量名(1)Year(4)控制控制控制控制10664-0.1916控制控制10664IndNAdj

利用研报关注(Re_Attention)作为解释变量进行稳健性检验，数据来自CSMAR国泰安数据库。研报关注度是

指的是一年内有多少份研究报告对该公司进行过跟踪分析。一般认为,如果更多的研究报告对该公司进行分

析,则该上市公司受到的分析师关注度越大。表7显示了相关的回归结果,Panel

A是以NCSKEW作为被解释

变量的回归结果,Panel

B则将被解释变量替换为DUVOL。第(1)列和第(3)列未加入任何的控制变量，第(2)

列和第(4)列显示了加相关控制变量的结果。回归结果显示研报关注Re_Attention与股价崩盘风险NCSKEW

和DUVOL均显著负相关，与第三部分的实证检验结果一致。表7

变量名研报关注与股价崩盘风险的回归结果PanelA：

NCSKEWPanelB：

DUVOL(2)(3)(4)-0.00278***(1)Re_A

社

ention-0.00169*

*(0.0005]-0.00164*

*(0.0005)-0.00282*

•

五、研究结论与启示本文以2012

-2018年中国A股上市公司为研究样本,探究分析师关注度与股价崩盘风险之间的关系。研

究发现，分析师关注度与股价崩盘风险之间显著负相关，即随着上市公司披露的分析师数量的增加，股价崩盘

风险会降低，该结论在稳健性检验后仍然成立。此外,本文提出两种会计稳健性的中介效应假设，分别是有效

监督假设和市场压力假设,文章检验结果支持有效监督假设,即随着分析师关注度的增加,会计稳健性会提高,

从而进一步降低股价崩盘风险。证券分析师作为资本市场上重要的外部治理角色，在改善公司治理、披露管理层的隐藏信息、监督公司的

运营方面都发挥着举足轻重的作用。本文的研究具有以下的政策启示:一方面，分析师关注度能够降低股价崩

盘风险，但是分析师也曾因为各种原因而被怀疑，所以提高分析师的专业素质和预测准确性尤为重要,可以及

时地全面地向资本市场传递公司隐藏的消息,帮助投资者更好地进行投资决策。另一方面，关注会计稳健性的

中介效应,通过检验表明会计稳健性通过有效监督假设发挥它的中介效应,尽管能够抑制股价崩盘风险，但是

相关监管部门仍要重视公司中对盈余操纵和隐藏“坏消息”的行为。我们应该客观地认识到分析师在市场中

扮演的角色和影响,从而进一步加强对分析师的管理和监督。参考文献：[1

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Attention,

Accounting

Conservatism

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Stock

Price

Collapse

RiskLu

Weizhen(School

Finance,Zhongnan

University

Economics

and

Law,

Wuhan

430073

China)Abstract:

The

stock

price

crash

affected

the

sound

operation

the

capital

market,

reduced

market

efficiency

and

hindered

its

normal

development.

This

article

uses

2012

-2018

一

listed

companies

sample

examine

the

relationship

between

analysts*

concerns

and

the

risk

stock

price

collapse. The

study

finds

that

analyst

attention

has

significant

negative

correlation

with

the

risk

stock

price

collapse.

Specifically,

the

higher

the

degree

analyst

attention

,that

is, the

greater

the

number

analysts

disclosed

the

listed

company,

the lower

the

risk

stock

price

collapse.

This

conclusion

remains

robust

after

changing

the

measurement

core

explanatory

variables.

Furthermore,

this

article

examines

the

mediating

effect

accounting

conservatism,

proposes

effective

supervision

hypothesis

and

market

pressure

hypothesis,

and

verifies

the

external

supervision

hypothesis

through

the

mediation

effect

test,

that

is,

the

company

that

analysts

pay

attention

to,

the

stronger

the

accounting

conservatism,

which

further

reduces

the

risk

stock

price

collapse.

The

research

conclusions

this

article

provide

suggestions

for building

healthy

and

stable

capital

market,

and

have

certain

reference

words:

Analysts,

Attention

；

Stock

Price

Crash

Risk

；

Accounting

Conservatism

；

Capital

Markets(责任编辑:王力)・56・

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分析师关注度、会计稳健性与股价崩盘风险研究

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